作者：政信三公子

來源：政信三公子（ID：whatever201812）

最近半年，少數(shù)財(cái)力偏弱又流動(dòng)性管理失當(dāng)?shù)倪呥h(yuǎn)區(qū)域縣級(jí)城投，日子過的很艱難。 

首先，自身保運(yùn)轉(zhuǎn)保民生已經(jīng)非常困難，沒有余力償債。因?yàn)楸O(jiān)管從嚴(yán)和各家金融機(jī)構(gòu)風(fēng)控準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)上收，再融資又非常困難。進(jìn)的少，出的多，金山銀山也保不住，何況家底本來就薄； 

其次，之前大干快上的項(xiàng)目，收益性比較弱，很難回血，而當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場又受限于人口不足和產(chǎn)業(yè)匱乏，沒法平衡基建投入。因?yàn)橥恋毓?yīng)大，有些房地產(chǎn)商賺了錢，但土拍卻賺不到什么錢；

第三，某種程度上，成為地方債務(wù)壓力測試和打破剛兌的試驗(yàn)田。畢竟存量債務(wù)里，多是民營租賃和契約基金等，既非大而不倒，又非聯(lián)而不倒。假如行政長官又接受組織調(diào)查，爛攤子一堆，不確定性就更大了。

最近半年，市場上偶發(fā)爆雷的城投，多數(shù)屬于上述情況。不過到最后，也都慢慢還了。所以投資者慢慢也有了預(yù)期，就是城投融資可能晚，但不會(huì)不還，畢竟zf在那里。但是孟節(jié)城投最后一筆5億元還款，已經(jīng)晚了整整5天，誰不擔(dān)心呢？有投資人給公司來電，撂了狠話：“今天周五，明后天就是周末。今天如果沒有說法，周末就幫你們上頭條！”

三豬聽后，頭都要炸了。二狗哥那邊反饋，省里已經(jīng)協(xié)調(diào)，近日即可還款。這已經(jīng)是很大的進(jìn)展了，但是這事，卻不能和投資人說。如果說了，投資人要證明，提供什么證明？省里給出說明？豈不做實(shí)了孟節(jié)的債務(wù)管理問題？都需要省里協(xié)調(diào)才能解決，其他債務(wù)人怎么看？就算不擠兌不拋債，以后也學(xué)著有事就往省里鬧怎么辦？

問題反饋到了李二狗那里，又把他急出了一身汗。周末都不上班，不確定性太大，出任何狀況，都很難及時(shí)處理。投資人吆喝說幫忙上頭條，其實(shí)上了也沒什么，畢竟合同里從來沒說過剛兌，團(tuán)隊(duì)也在非常盡責(zé)的進(jìn)行催收，不存在失職。可是，怕就怕自媒體瞎寫，為了流量而嘩眾取寵，對(duì)公司和孟節(jié)市造成負(fù)面輿論。 

吳勝利寬慰道：“二狗哥，你就是太愛惜羽毛了。就算有負(fù)面，是雙輸，那也是孟節(jié)市的損失更嚴(yán)重。拿媒體來催收雖然是走鋼絲，但如果能催收回來，也是好事啊！”

話音剛落，丁鐵錘的腦瓜蹦就來了：“勝利，媒體是雙刃劍。就算這次催收回來了，咱們團(tuán)隊(duì)在市場上的口碑也臭了。動(dòng)不動(dòng)就上手段，以后還怎么和其他城投合作？公司有了負(fù)面，市場上后續(xù)再有任何機(jī)構(gòu)的關(guān)于任何城投的逾期，孟節(jié)這筆業(yè)務(wù)時(shí)不時(shí)就會(huì)被媒體拿來舉例對(duì)比，你想當(dāng)網(wǎng)紅嗎？”

李二狗嘖嘖的嘬了下牙：”勝利啊，如果投資人找了媒體，咱們最近就好好在賓館呆著，別亂出門。尤其是你，別隨便和酒店前臺(tái)小姐姐搭訕。萬一人家說你騷擾，進(jìn)了局子，有你高興的。找媒體是不按規(guī)則出牌，你不按規(guī)則，就別怨別人也不按規(guī)則。” 

看著吳勝利震驚的神情，丁鐵錘卻“噗嗤”笑出聲來：“勝利，二狗是逗你的。城投和民企催收是不一樣的。民企催收可能給你上江湖手段，城投后面是zf，zf是要臉的。你不能有職業(yè)污點(diǎn)，王書記和李市長也不能有，大家都有光明的未來呢。不過話說回來，你這么帥，如果反告對(duì)方搔擾，也是合情合理的。”

丁鐵錘出言調(diào)戲吳勝利的時(shí)候，李二狗已經(jīng)撥通了孟節(jié)城投董事長王大壯的電話：“大壯哥，我這邊出麻煩了，需要立即給投資人一個(gè)交代，不然周末上媒體。如果上了媒體，咱們都兜不住了。”

“你們是管理人，肯定有經(jīng)驗(yàn)。說說怎么辦吧，除了拿不出錢，其他的事情，我都積極配合。”王大壯不愧老油條，把皮球又踢了回去。

“大壯哥，投資人本心都是好的，他們當(dāng)初買了孟節(jié)城投的產(chǎn)品，說明是認(rèn)可孟節(jié)城投的。但是一直拖著沒有消息，心情也應(yīng)該理解。但是，不能再敷衍了，一定要有準(zhǔn)確答復(fù)，不然適得其反。我個(gè)人建議，孟節(jié)城投出個(gè)說明函給我，承諾5天內(nèi)兌付全部本息。另外，我會(huì)組織召開個(gè)小型電話會(huì)議，那些比較焦急的投資人都會(huì)接入，需要您給予他們信心。投資人也明白，鬧是為了解決問題，只要您讓他們看到問題解決在亟，自然也就不鬧了。”李二狗解釋道。 

電話那頭的王大壯卻沉默了，過了足足半分鐘，才回復(fù)道：“李二狗，你這是給我挖坑，讓我把孟節(jié)城投和個(gè)人的信譽(yù)全部都搭進(jìn)去！如果5天內(nèi)沒有全部兌付，承諾了卻沒有辦到，比不承諾更惡劣，孟節(jié)城投會(huì)成為全市場的笑話。讓我參加電話會(huì)議直面投資人，就是把你們面對(duì)投資人的壓力轉(zhuǎn)嫁到我身上。如果還不了，投資人少不了要電話問候我，甚至到孟節(jié)來找我聊天。”

李二狗也沉默了，同樣過了足足半分鐘，也回應(yīng)道：“大壯哥，你覺得李市長人怎么樣？”

王大壯沒有回復(fù)。丁鐵錘和吳勝利也不鬧了，支起耳朵在聽，尷尬的氣氛彌漫了全屋。

見王大壯沒有回復(fù)，李二狗接著說：“大壯哥，君子不立危墻之下，我理解。其實(shí)站在孟節(jié)城投的角度，您還有很多合法合規(guī)又合情合理的手段來拖延，但您仗義，沒這么做。算了，我來挑明吧。這次如果不出具說明函，您不直面投資人，周末這關(guān)，咱們就都過不去。我知道您原來在財(cái)政局工作，大家都求著您。現(xiàn)在到了城投，又遇上流動(dòng)性危機(jī)，淪落到被我這種晚輩拿癟三手段要挾，肯定心里不舒服。但是，您自己也清楚，如果不是沒辦法了，我也不會(huì)給您打這個(gè)電話。您自己取舍吧，不管您怎么選，我都理解并且接受。”

面對(duì)李二狗又踢回來的皮球，王大壯這次沒有沉吟太久：“說明函，我出。電話會(huì)，我也參加。但是，這兩個(gè)動(dòng)作做完，我會(huì)立即向李市長匯報(bào)，就說事發(fā)突然，完成了這兩個(gè)動(dòng)作。不過你要明白，如果5天內(nèi)兌付不了，審計(jì)署特派辦可能針對(duì)本筆業(yè)務(wù)對(duì)應(yīng)的應(yīng)收賬款涉及隱形債務(wù)的問題進(jìn)行專項(xiàng)審計(jì)，不排除在審計(jì)結(jié)果出來之前，孟節(jié)城投都無法還款。”

”收到了。大壯哥還有什么需要說明的？“李二狗面無表情的繼續(xù)問道。

“說明函的表述里，我可以承諾5天內(nèi)還。但如果投資人質(zhì)問起來逾期的原因，我會(huì)說，主要是資金銜接的問題，也有業(yè)務(wù)溝通的問題。你不能反駁。當(dāng)然，我不會(huì)讓你難做，過會(huì)我就去銀行，讓銀行出一份驗(yàn)資證明，把孟節(jié)城投今天的賬上資金打印出來再拍照給你，表明我們有還款能力。雖然這些錢有特定用途，不能挪用，但是投資人并不知情。沒什么其他事的話，我先掛了。” 

和丁鐵錘還有吳勝利說完情況，丁鐵錘揉了揉太陽穴：“二狗，你要把握住，5天內(nèi)，省里協(xié)調(diào)的資金，是否一定能到賬。如果不到，李市長一定會(huì)接受王大壯的權(quán)宜之策，拿審計(jì)署特派辦說事。到時(shí)候，壓力就會(huì)全壓到咱們身上，畢竟咱們才是首當(dāng)其沖直面投資人的。逾期原因的事情，點(diǎn)到即止，不要展開，給雙方都留有余地。最好的情況，投資人不問，就不說。最后是銀行的驗(yàn)資證明，只要逼到份上，我判斷能挪的動(dòng)，只要在審計(jì)前再挪回來。但這事要李市長拍板。挪用特定用途的資金，事情很大，新的財(cái)政局長和李市長，愿不愿意擔(dān)責(zé)？我覺得很難。這就又把公對(duì)公的問題，變成私對(duì)公的問題了。王大壯現(xiàn)在是企業(yè)的人，頂雷也就頂雷了。但是讓zf官員頂雷，你覺得現(xiàn)實(shí)嗎？”

李二狗痛苦的拍了下腦門：“鐵錘姐，道理都懂，但能過好自己人生的有幾人？現(xiàn)在沒得選了，兩頭擠吧。資金證明先緩緩，咱們拿在手里再說，別給投資人看，還是要真實(shí)穩(wěn)妥才行。現(xiàn)在焦點(diǎn)，還是王省長那邊協(xié)調(diào)的資金。辦公廳的李哥之前說過，已經(jīng)協(xié)調(diào)下來了，正在走流程。我相信王省長的協(xié)調(diào)能力，但是流程上的事情，每一個(gè)環(huán)節(jié)都得摸清，最怕再出幺蛾子。我再給李哥去個(gè)電話，請(qǐng)他盯好每個(gè)環(huán)節(jié)。”

周五，晚上。

少數(shù)投資人的電話溝通會(huì)順利召開。聽完王大壯的自我介紹，投資人就立馬安了心，選擇了信任，說明函和驗(yàn)資證明，甚至提前準(zhǔn)備的說辭，都沒用上。會(huì)議最后,王大壯感慨的說道:”感謝各位投資人的信任。我們孟節(jié)城投，近千億的資產(chǎn)規(guī)模，過去從來沒有過一筆逾期和不良，以后也絕不會(huì)有。孟節(jié)市的經(jīng)濟(jì)增速，長期居于省內(nèi)前三名，得益于廣大投資人的支持，城市面貌日新月異。你們都是孟節(jié)市繁榮發(fā)展的功臣，等還完款后，歡迎大家來玩。來前務(wù)必通過二狗總他們聯(lián)系我，一定熱情款待，當(dāng)面致謝！”

忙活完電話會(huì)議，已經(jīng)晚上9點(diǎn)了，睡覺又太早，李二狗一行溜達(dá)到酒店旁邊的步行街吃麻小。雖然只是四五線城市，但是晚上熙熙攘攘，人可真多，不預(yù)約還沒位子。仨人不得已在門口小板凳上坐著，磕著瓜子啃西瓜。

吳勝利邊咔嚓西瓜邊笑道：“二狗哥，鐵錘姐，你們看看孟節(jié)市民的消費(fèi)力，典型的藏富于民呀。只要有人，啥都會(huì)有，債務(wù)又有什么好擔(dān)心的呢！”

李二狗聽后，眉頭更皺巴了：“勝利，居民加杠桿，主要加在房貸上。現(xiàn)在孟節(jié)市房價(jià)連1萬/平都不到，市民似乎過的很舒服。那是因?yàn)椋峭栋褌鶆?wù)都背了，本地人都有房子，倒也不愁，每晚吃吃麻小喝喝酒，日子滋潤的很。可是債務(wù)總要還的，短期內(nèi)還債，少不得還得靠賣地。新增購房群體，主要是那些因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)發(fā)展而集聚起來的外來人口和新增進(jìn)城人口，房價(jià)再漲，這群人要么用腳投票換城市，要么要求漲工資。孟節(jié)這種四五線城市，在全國范圍內(nèi)非常同質(zhì)化，主要優(yōu)勢(shì)是勞動(dòng)力成本低。如果漲工資，對(duì)產(chǎn)業(yè)引進(jìn)還有什么吸引力呢？”

丁鐵錘聽后，輕輕念叨道：“中等收入陷阱。城市化沒有協(xié)同產(chǎn)業(yè)升級(jí)，僅僅催生了收租炒房的食利階層。沒有什么增量，主要是不斷的重新分配存量，最后就是貧富差距越來越嚴(yán)重。”

吳勝利有點(diǎn)不同意：“日本制造當(dāng)年也是粗制濫造的代名詞，后來隨著日元升值、消費(fèi)者需求上升、勞動(dòng)力成本提高等原因，低端加工隨著國際化分工逐步轉(zhuǎn)移到了四小龍，日本國內(nèi)被迫進(jìn)行了產(chǎn)業(yè)升級(jí)和新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換。這是經(jīng)濟(jì)規(guī)律發(fā)展的必然，現(xiàn)在恰恰是轉(zhuǎn)型的好時(shí)機(jī)。

另外，我一點(diǎn)也不擔(dān)心城投問題。現(xiàn)在民營上市公司連環(huán)爆雷，互保鏈不斷發(fā)酵，城投還是最優(yōu)質(zhì)的合作對(duì)象。已經(jīng)有很多城投主動(dòng)收購民營上市公司，轉(zhuǎn)型實(shí)業(yè)+金融的淡馬錫了。” 

李二狗不置可否的啃了口西瓜：“有考慮過原因嗎？三月底這輪還季度利息，我了解，有幾家城投至今還沒付，有的甚至在拆借高息過橋。某些五六七八線城投一點(diǎn)也不美麗，收購上市公司也是被迫的。

其一，不收，屬地上市公司會(huì)死，產(chǎn)生就業(yè)問題；

其二，城投欠屬地上市公司很多錢，上市公司破產(chǎn)了，債權(quán)人會(huì)讓城投還錢的。而如果控股了上市公司，欠款暫時(shí)就不用還了。拿本來應(yīng)該償還上市公司應(yīng)收款的錢去收購上市公司，城投占大便宜了。

其三，現(xiàn)在城投不止收上市公司，有些甚至在收城商行和農(nóng)商行，甚至什么都收。為什么？這不是正向收購，我感覺是被動(dòng)收購。城投就像救火員，哪里雷多去哪里。從這個(gè)角度看，城投真是大而不倒，聯(lián)而不倒。這就有點(diǎn)像2008年的房利美和房地美了。

房利美和房地美的成立是為了穩(wěn)定美國抵押貸款市場，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)適用房的發(fā)展。為實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，房利美和房地美的主要業(yè)務(wù)是從經(jīng)批準(zhǔn)的私營貸款方購買抵押貸款，再將大量貸款打包，保證按期還款，然后賣給投資者。

乍一看這安排可以惠及各方。私營貸款人有現(xiàn)成的買家，可以盡量的多發(fā)放抵押貸款；房利美和房地美購買了高風(fēng)險(xiǎn)抵押貸款，將其變?yōu)榘踩Y產(chǎn)，從中大量獲利，；銀行和其他投資者很樂意有更多的安全資產(chǎn)，投資獲取略高于同期國債的收益；家庭則享受較低的借款利率。

當(dāng)然這一切都基于zf提供隱性擔(dān)保，只有得到這一保證，市場才會(huì)認(rèn)為zf支持兩房發(fā)行的證券和國債一樣安全，借款利率極低。有時(shí)兩房債券與美國國債的利差基本上為0%。

雖然zf支持兩房沒有正式的到法律擔(dān)保，zf官員多年來也一直否認(rèn)會(huì)提供任何保證，但私營市場認(rèn)為zf絕不會(huì)讓兩房破產(chǎn)，因?yàn)檫@會(huì)給各方造成太大損失，可市場也不能100%的肯定，因?yàn)樨?cái)政部不會(huì)做出這樣的保證。像不像城投？”

丁鐵錘又“噗嗤”笑出聲來：“這不就是三公子從瑞.達(dá)利歐的新書《債務(wù)危機(jī)》上摘出來的原話嗎？安心，最后，財(cái)政部出資救了兩房。美國2008年的次貸危機(jī)，也就是三板斧：通過央行（美聯(lián)儲(chǔ)）量化寬松提供流動(dòng)性；通過財(cái)政政策給銀行和重要系統(tǒng)性機(jī)構(gòu)提供資本金；通過宏觀審慎政策提供其他支持。通過上面三板斧呢，擴(kuò)張了高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的購買規(guī)模，提高了高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的購買價(jià)格，經(jīng)濟(jì)終于開始恢復(fù)。”

吳勝利聽后有些尷尬的笑笑：“鐵錘姐，我讀書少，這所謂的三板斧，不就是央行印錢、財(cái)政擔(dān)保和精準(zhǔn)調(diào)控嗎？最主要還是印錢。” 

聽罷吳勝利精辟的總結(jié)，李二狗情不自禁的對(duì)他豎起了大拇指，插嘴道：“沒錯(cuò)，就是印錢，保證流動(dòng)性。美國2008年-2009年救市政策收到良好效果也說明，如果印錢是為了補(bǔ)充信貸萎縮，就不會(huì)帶來通脹。 

所以呀，看城投問題，要跳出城投看城投。就像催收記前面提到的，城市經(jīng)濟(jì)就是基建-產(chǎn)業(yè)-就業(yè)-地產(chǎn)&消費(fèi)的良性循環(huán)。在這個(gè)循環(huán)鏈條上，城投作為基建以及產(chǎn)業(yè)的代表，是無可替代的，有著蓬勃的生命力。但在這個(gè)循環(huán)之上還有大邏輯，是外部環(huán)境、宏微觀負(fù)債和國際分工的邏輯。外部環(huán)境好，宏觀赤字?jǐn)U張，微觀藏富于民（居民既有償債能力，又有負(fù)債需求），產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)（勞動(dòng)力成本上升，品質(zhì)需求提高，匯率升值，國際化分工）。在這個(gè)大邏輯下，基建-產(chǎn)業(yè)-就業(yè)-地產(chǎn)&消費(fèi)的邏輯才轉(zhuǎn)的下去。

打個(gè)不恰當(dāng)?shù)谋扔鳎āa(chǎn)業(yè)、就業(yè)、地產(chǎn)&消費(fèi)，就是組成木桶的幾個(gè)拼板。現(xiàn)在的問題在于，基建的木板太長了，而其他木板太短了。如果外部環(huán)境穩(wěn)定，沒有貿(mào)易糾紛，宏微觀負(fù)債合理，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，那么箍桶匠就有充足的時(shí)間和精力來慢慢補(bǔ)短板，等把短板補(bǔ)起來，基建的木板也就不長了。

但是，如果外部始終處于貿(mào)易糾紛狀態(tài)，宏微觀債務(wù)負(fù)擔(dān)重，落后產(chǎn)能和僵尸企業(yè)普遍存在，箍桶匠沒有充分的時(shí)間和精力來慢慢補(bǔ)短板，那么為了盡快使木桶勻稱，就要把基建的長木板鋸短，這不就是自己給自己找不自在嗎?”

吳勝利聽后一副了然的樣子：“我懂了，也就是說，在基建-產(chǎn)業(yè)-就業(yè)-地產(chǎn)&消費(fèi)的小趨勢(shì)上，要重點(diǎn)扶持產(chǎn)業(yè)，有了產(chǎn)業(yè)，小趨勢(shì)就盤活了。而對(duì)于外部環(huán)境、宏微觀債務(wù)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的大邏輯，就要靠央媽財(cái)爸貿(mào)姐等領(lǐng)導(dǎo)們辛苦了。”

李二狗又嘿嘿笑道：“其實(shí)你不懂。達(dá)利歐在新書《債務(wù)危機(jī)》里還提了一句話，三公子故意忽略了。那句話的意思是：如果沒有像埃及希臘一樣大量舉借外債，問題只發(fā)生在本國之內(nèi)，那么當(dāng)債務(wù)以一個(gè)國家的貨幣計(jì)價(jià)時(shí)，zf擁有消除違約風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)力。” 

丁鐵錘突然站起來：“行啦，別貧了。如果城投債務(wù)都是人民幣債務(wù)，zf有作弊器的，這么淺薄的道理，你們都討論多少集了？張華考上了北京大學(xué)；李萍進(jìn)了中等技術(shù)學(xué)校；我在百貨公司當(dāng)售貨員：我們都有光明的前途。走，有坐了，吃飯去。你倆都吃飽點(diǎn)，明天抓緊去省城催流程吧。”

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