作者：阿邦0504

來源：債市邦

文/債市邦

一、為什么你在“牛市”里拿到了熊市體驗

許多投資者今年來有一種很分裂的體驗：打開財經App，推送鋪天蓋地都是"指數創新高""歷史級行情"；但點開自己的持倉，卻是一片慘綠，仿佛置身另一個平行宇宙。

如果你也有這種感覺，先別懷疑自己的運氣或眼光。我們把萬得全A的5457只成分股逐一拉出來算了一遍：5524只股票中有5457只有可比年初至今收益，收益率中位數為-13.6%；如果按第2762名這個中位排名看，收益率約-13.9%；上漲個股占比只有32.3%。

大盤喊牛市，賬戶過冬天，并不是你的錯覺。

這個分裂感正是“老登小登”爭論的現實土壤。所謂老登票，是白酒、銀行、保險、央企紅利這類上一代核心資產；所謂小登票，是AI、半導體、CPO、存儲、機器人這類新產業題材。

背后其實是一個正經的金融問題：現在該相信強者恒強，還是相信均值回歸？

二、用數據來說話

為了不讓這場爭論停留在情緒層面，阿邦把萬得343個概念指數自2020年1月2日至2026年7月1日的全部日漲跌幅取了出來，按復利累乘，重新基期化為"2020年初=100"的歸一化點位序列，這樣不同指數的走勢就能放在同一把尺子下比較。

核心檢驗方法是：以自然年為單位，計算每個指數當年的收益排名，再計算相鄰兩年排名之間的Spearman等級相關系數（ρ）。ρ>0意味著"今年漲得好，明年大概率還漲得好"（強者恒強）；ρ<0意味著"今年的領漲板塊，明年反而落后"（均值回歸）。

答案是：沒有一成不變的鐵律，只有分階段的交替。2021→2022、2022→2023兩年是負相關，對應新能源/鋰電池/光伏那輪炒作見頂后的大洗牌；2023→2024、尤其是2025→2026，相關系數飆到了全樣本期最高的0.54——眼下這個階段，恰恰是過去六年里"強者恒強"特征最顯著的時候。

再看全市場的整體分布：343個概念指數近12個月的收益中位數是14.9%，但均值被少數極端強勢板塊拉高到35.3%，正收益占比63.0%。中位數和均值之間的這道裂縫，正是"贏家通吃、而非普漲"的數字化證據，也和開頭那張個股分布圖，遙相呼應。

三、"強者恒強"：AI算力/半導體，漲得比誰都兇

光模塊(CPO)、覆銅板、玻璃纖維、半導體設備、存儲芯片、光芯片……這些名字近12個月的漲幅普遍在2-4.5倍：

它們是同一條產業鏈上的不同環節：AI服務器和數據中心資本開支擴張，推高光互聯需求；國產替代推動設備、材料、存儲和先進封裝重估。

更重要的是節奏。很多指數在2024年并沒有夸張暴漲，2025年開始提速，2026年以來繼續加速，呈現“慢、快、更快”的曲線。這種形態比單月脈沖更有研究價值，因為它往往意味著資金不是只炒一個名字，而是在沿著產業兌現路徑反復擴散。

四、"均值回歸"的念想：新能源的過山車，白酒的深淵

老登們最愛說的一句話是：跌多了，總該漲了吧？

這句話有時對，但不能當投資系統。新能源、鋰電、光伏就是典型均值回歸案例：2020-2021連續兩年大漲，部分指數年漲幅在50%-85%區間；隨后2022-2024連續調整，2025-2026出現修復。

但注意，這類修復背后有兩個條件：第一，它此前確實有巨大漲幅作為回歸勢能；第二，產業庫存、價格、政策和供需預期在后期出現邊際變化。

不少"老登"這些年心里其實一直吊著一個念想：均值回歸，讓手里的茅臺再殺回巔峰。這個念想不是沒來由的，上面新能源的案例證明了，均值回歸它真實存在。但如果把"跌慘了總會漲回來"的邏輯，原封不動地套在白酒身上，數據馬上潑來一盆冷水：

白酒指數自2021年6月7日見頂后，是連續五個年度下跌：2022年-12%，2023年-20%，2024年-13%，2025年-16%，最近12個月更是-29%——不僅沒收窄，反而是五年來跌得最慘的一年，現在的點位比歷史高點還低68%。

問題出在哪？新能源在崩盤之前，好歹攢了2020-2021兩年逾50%的爆發式上漲作為"資本"；而白酒這一輪下跌之前的高光時刻，其實早在2016-2020年那一波就已經透支得差不多了。同樣是"跌了很多"，背后的能量儲備完全不是一回事——這是兩種性質不同的均值回歸，不能簡單類比。

有意思的是，"老登"陣營里并不是所有人都過得像白酒股東這么慘。2024-2025年，銀行精選指數、保險精選指數分別漲了35%/9%和50%/28%，央企銀行指數兩年累計漲幅超過50%，一度被稱為"紅利股的春天"，那兩年"老登"們真的揚眉吐氣過一把。但最近12個月，風向說變就變——銀行、保險、央企銀行全部轉跌，這輪"老登復興"的動量正在肉眼可見地衰減，資金正從紅利資產里抽離，轉頭涌向AI算力/半導體產業鏈。

五、所以應該怎么辦？！

回到最開始那個問題：每一次"老登小登"的風格切換（比如今天的市場），到底意味著什么？

從數據里能讀出的答案是：歷史上真正觸發均值回歸的，從來不是"跌得太慘了、該漲了"這種樸素的錨定心理，而是產業趨勢本身出現實質性拐點（比如新能源在2022年遇上補貼退坡、產能過剩）。就白酒這類當下最典型的"老登股"而言，我們在數據里還沒看到任何類似的拐點信號——該跌，還在跌。

所以，與其把每一次風格切換都想象成"老登絕地反擊"的機會，不如換個角度看：這更像是一個信號——是時候把手里那些"半個身子已經入土"的上一個時代舊票請出局了，而不是繼續對均值回歸抱不切實際的幻想。

而在"小登"這邊，如果要在AI/半導體產業鏈里挑，基本面邏輯更扎實、2024年漲幅還沒被提前透支的細分（比如半導體設備、存儲芯片），數據上的持續性會比短期漲幅最陡、情緒屬性更濃的品種（比如覆銅板、玻璃纖維）更值得托付信任。

當然，無論選哪個，在這樣的漲幅面前，都得先問自己一句：我準備好承受回撤了嗎？

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原標題： 老登小登之爭：強者恒強，還是均值回歸？