作者：陳超明 郭萌萌

來源：股度股權(quán)（ID：laws51）

2026年4月6日晚間，海泰科（301022）一紙公告，正式拉開了A股上市公司收購新三板掛牌公司旭域股份控制權(quán)的序幕。擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購買旭域股份控制權(quán)，并同步募集配套資金，股票自4月7日起停牌。這起典型的“A收新”交易，再次將上市公司并購新三板公司的法律博弈推向公眾視野。

作為長期深耕資本市場的律師，研究數(shù)百起并購重組案件，我深切感受到：每一場并購交易的背后，都是一場精密的“法律攻防戰(zhàn)”。 收購方與被收購方在估值、對價(jià)、治理、整合等多個維度展開博弈，任何一環(huán)出現(xiàn)法律漏洞，都可能讓整個交易付之東流。而海泰科與旭域股份之間的這場交易，恰好為我們提供了一個絕佳的觀察窗口。

本文將以此為切入點(diǎn)，站在收購方和被收購方的雙重視角，深度剖析上市公司并購新三板公司的核心法律風(fēng)險(xiǎn)，并為參與交易的各方提供可落地的風(fēng)控策略。

一、交易全景掃描：海泰科與旭域股份的這場“聯(lián)姻”，你究竟看懂了幾分？

在深入法律分析之前，有必要先梳理本案的基本交易框架。

海泰科：創(chuàng)業(yè)板上市公司（證券代碼：301022），主營汽車注塑模具及塑料零部件的研發(fā)、制造與銷售，客戶覆蓋奔馳、寶馬、大眾、比亞迪等主流車企。近年來拓展改性塑料業(yè)務(wù)，推進(jìn)“模塑一體化”布局。2025年度業(yè)績預(yù)告顯示，歸母凈利潤預(yù)計(jì)為5150萬元至6680萬元，同比增長226.86%至323.97%。

旭域股份：新三板創(chuàng)新層掛牌公司（證券代碼：873815），主營土工合成材料研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，核心產(chǎn)品包括單向及雙向土工格柵、復(fù)合排水網(wǎng)、土工格室等，產(chǎn)品應(yīng)用于鐵路、公路、水利、環(huán)保等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，產(chǎn)品已銷售至全球50多個國家和地區(qū)。公司為國家級專精特新“小巨人”企業(yè)、山東省制造業(yè)單項(xiàng)冠軍企業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)。2025年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.8億元，同比增長27.8%；歸母凈利潤4357.7萬元，同比增長25.34%。截至2025年末，資產(chǎn)總額4.19億元，凈資產(chǎn)2.49億元。

交易方式：海泰科擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式，購買旭域股份控制權(quán)，同時擬發(fā)行股份募集配套資金。

交易階段：目前處于籌劃階段，海泰科已與旭域股份實(shí)際控制人楊寶和等主要交易方簽署了《股權(quán)合作備忘錄》，但尚未簽訂正式交易協(xié)議。最終交易對方范圍、交易對價(jià)及具體方案有待后續(xù)披露的重組預(yù)案或重組報(bào)告書進(jìn)一步明確。

交易性質(zhì)判斷：海泰科初步預(yù)計(jì)本次交易不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，不會導(dǎo)致公司控股股東、實(shí)際控制人發(fā)生變更，不構(gòu)成重組上市。

停復(fù)牌安排：海泰科股票自2026年4月7日起停牌，預(yù)計(jì)停牌時間不超過10個交易日，最晚將于2026年4月21日前披露交易方案并申請復(fù)牌。

從上述信息可以看出，這起交易呈現(xiàn)幾個鮮明特征：“A吃新”的結(jié)構(gòu)、發(fā)行股份加現(xiàn)金的組合、同城企業(yè)的地緣優(yōu)勢、跨界布局的戰(zhàn)略意圖，以及對重大資產(chǎn)重組的審慎規(guī)避。

【律師點(diǎn)睛】

這場交易的背后，是一場多維度、多層次的復(fù)雜法律博弈。在交易的不同環(huán)節(jié)，雙方律師的博弈重點(diǎn)各不相同：并購籌劃階段，雙方律師圍繞交易方案設(shè)計(jì)、交易結(jié)構(gòu)選擇展開博弈；談判簽約階段，雙方律師圍繞交易價(jià)格、支付方式、交割條件進(jìn)行博弈；審批交割階段，雙方律師圍繞信息披露合規(guī)、監(jiān)管審核應(yīng)對進(jìn)行博弈。本章，我們先看清這場交易的基本面貌；后續(xù)章節(jié)，我將逐一拆解隱藏在背后的八大法律陷阱與風(fēng)控策略。

二、交易結(jié)構(gòu)的法律博弈：發(fā)行股份+現(xiàn)金+配套融資，這是一場怎樣的精妙布局？

海泰科本次交易采取“發(fā)行股份+支付現(xiàn)金+募集配套資金”的組合模式，這并非偶然，而是收購方律師在充分權(quán)衡各方利益后作出的戰(zhàn)略性選擇。

（一）發(fā)行股份作為對價(jià)：一場“借力打力”的精妙設(shè)計(jì)

上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)，是指以股份作為支付對價(jià)購買資產(chǎn)的行為。這一模式有兩大核心優(yōu)勢：

優(yōu)勢一：無需消耗現(xiàn)金流，釋放財(cái)務(wù)壓力。 對于海泰科這樣市值約27.69億元、2025年歸母凈利潤尚在5000萬至6000萬量級的企業(yè)而言，若全部以現(xiàn)金收購，將面臨巨大的資金壓力。發(fā)行股份購買資產(chǎn)，實(shí)際上是用上市公司的“未來價(jià)值”來支付當(dāng)前的收購對價(jià)。

優(yōu)勢二：綁定交易對方利益，實(shí)現(xiàn)利益共同體。 旭域股份實(shí)際控制人楊寶和及其他股東通過換取海泰科股份，成為上市公司股東，其利益與上市公司的長期發(fā)展深度綁定。這種“利益共同體”的安排，有助于降低整合風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)交易后的平穩(wěn)過渡。

【律師點(diǎn)睛】

但發(fā)行股份購買資產(chǎn)同樣伴隨著嚴(yán)格的合規(guī)要求。無論是否構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，發(fā)行股份購買資產(chǎn)均適用《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，均需要聘請具有保薦資質(zhì)的證券公司擔(dān)任財(cái)務(wù)顧問，接受交易所重組委員會問詢、審核。

（二）為何選擇“部分現(xiàn)金+部分股份”？

從當(dāng)前披露的信息來看，海泰科選擇的是“發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結(jié)合”的方式。這種組合模式背后有著深刻的博弈考量：

一方面，現(xiàn)金對價(jià)是平衡交易對方退出需求的“潤滑劑”。 并非所有旭域股份的股東都愿意長期持有海泰科股份——有些股東希望獲得現(xiàn)金以退出，有些股東愿意換取上市公司股份以博取后續(xù)增值空間。部分現(xiàn)金對價(jià)的存在，能夠滿足不同股東的需求，提高交易的可接受度。

另一方面，現(xiàn)金對價(jià)可以降低交易對方的鎖定期風(fēng)險(xiǎn)。 換股取得的上市公司股份通常有較長的鎖定期（36個月或更長），而現(xiàn)金對價(jià)則不存在鎖定期問題。

（三）配套融資：為何要同步募集配套資金？

海泰科擬同步發(fā)行股份募集配套資金。這一安排的法律意義在于：

其一，滿足現(xiàn)金對價(jià)的支付需求。 若交易中涉及現(xiàn)金對價(jià)，上市公司需要有充足的資金來源。通過配套融資來籌集現(xiàn)金，是較為常見的做法。

其二，優(yōu)化上市公司資本結(jié)構(gòu)。 配套融資募集的資金，除用于支付現(xiàn)金對價(jià)外，還可用于補(bǔ)充上市公司流動資金、償還債務(wù)等，有助于優(yōu)化上市公司的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。

【律師點(diǎn)睛】

2025年修訂的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》首次調(diào)整了發(fā)行股份購買資產(chǎn)的監(jiān)管要求，從“改善財(cái)務(wù)狀況”“有利于上市公司減少關(guān)聯(lián)交易、避免同業(yè)競爭、增強(qiáng)獨(dú)立性”，調(diào)整為“不會導(dǎo)致財(cái)務(wù)狀況發(fā)生重大不利變化，不會導(dǎo)致新增重大不利影響的同業(yè)競爭及嚴(yán)重影響?yīng)毩⑿曰蛘唢@失公平的關(guān)聯(lián)交易” 。這一變化體現(xiàn)了監(jiān)管層對并購重組監(jiān)管思路的優(yōu)化，為類似海泰科這樣的交易提供了更大的政策空間。

三、標(biāo)的公司質(zhì)量的法律審視：凈利潤大漲的背后，收購方律師在暗處看到了什么？

收購方律師的核心職責(zé)之一，就是對標(biāo)的公司進(jìn)行全面的法律盡職調(diào)查，識別并評估交易中的法律風(fēng)險(xiǎn)。從目前公開披露的信息來看，旭域股份的業(yè)績表現(xiàn)呈現(xiàn)以下幾個特點(diǎn)：

（一）2025年業(yè)績亮眼，但波動性不容忽視

旭域股份2025年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.8億元，同比增長27.8%；歸母凈利潤4357.7萬元，同比增長25.34%。然而，翻看其歷史業(yè)績，2022年至2024年的表現(xiàn)呈現(xiàn)出較大波動：

2022年：營業(yè)收入3.11億元，歸母凈利潤2764.57萬元

2023年：營業(yè)收入2.78億元，歸母凈利潤6309.86萬元

2024年：營業(yè)收入2.19億元，歸母凈利潤3476.63萬元

2023年凈利潤的大幅增長（同比增長約128%）與營業(yè)收入的下降形成鮮明對比，這種“營收降、利潤增”的現(xiàn)象值得深入審視。收購方律師需要重點(diǎn)關(guān)注：

其一，利潤增長的驅(qū)動因素。 2025年業(yè)績增長主要得益于“持續(xù)跟蹤的部分國內(nèi)項(xiàng)目在報(bào)告期內(nèi)集中開工供貨，以及中亞地區(qū)新客戶的集中采購”。這種集中性供貨帶來的增長是否具有可持續(xù)性，是評估標(biāo)的公司長期價(jià)值的關(guān)鍵。

其二，收入確認(rèn)政策的合規(guī)性。 工程項(xiàng)目類企業(yè)的收入確認(rèn)涉及完工百分比法等問題，需要審查是否存在提前確認(rèn)收入的情況。

其三，客戶的集中度風(fēng)險(xiǎn)。 新客戶的集中采購可能帶來客戶集中度風(fēng)險(xiǎn)，一旦該客戶流失，對業(yè)績的沖擊將不可忽視。

（二）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)分析：4.19億總資產(chǎn)、2.49億凈資產(chǎn)背后的法律風(fēng)險(xiǎn)

截至2025年末，旭域股份資產(chǎn)總額4.19億元，凈資產(chǎn)2.49億元。收購方律師需要重點(diǎn)關(guān)注：

資產(chǎn)質(zhì)量審查：應(yīng)收賬款的可回收性、存貨的可變現(xiàn)性、固定資產(chǎn)的權(quán)屬完整性（是否存在抵押、查封等情況）、無形資產(chǎn)的權(quán)屬清晰度（特別是專利、商標(biāo)等核心知識產(chǎn)權(quán)是否存在權(quán)屬爭議）。

負(fù)債情況核查：是否存在未披露的或有負(fù)債（如對外擔(dān)保、未決訴訟等），是否存在隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（三）客戶結(jié)構(gòu)的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)

旭域股份產(chǎn)品應(yīng)用于鐵路、公路、水利、環(huán)保等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，這些行業(yè)的景氣度與宏觀經(jīng)濟(jì)政策密切相關(guān)。收購方律師需要評估標(biāo)的公司的業(yè)務(wù)對政府投資項(xiàng)目的依賴程度，以及相關(guān)政策變動對業(yè)務(wù)的影響。

【律師點(diǎn)睛】

盡職調(diào)查是交易成敗的核心環(huán)節(jié)，需全面核查目標(biāo)公司的業(yè)務(wù)資質(zhì)、財(cái)務(wù)狀況、股權(quán)結(jié)構(gòu)、訴訟糾紛等事項(xiàng)，重點(diǎn)排查可能阻礙控制權(quán)轉(zhuǎn)移的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。從海泰科的公告來看，目前已簽署《股權(quán)合作備忘錄》但尚未簽署正式交易協(xié)議，這意味著盡職調(diào)查仍在進(jìn)行中。一個經(jīng)驗(yàn)豐富的收購方律師，在談判桌上爭取到的每一份盡調(diào)豁免或交割條件，都可能為收購方節(jié)省數(shù)百萬甚至數(shù)千萬元的成本。

四、定價(jià)公允性的法律博弈：收購價(jià)是高是低？一場估值邏輯的暗戰(zhàn)

在上市公司收購中，定價(jià)公允性是監(jiān)管審核的核心關(guān)注點(diǎn)之一。得邦照明此前以14.54億元收購嘉利股份67.48%股權(quán)，因交易溢價(jià)及標(biāo)的公司虧損，便引來了上交所“五連問”，直指定價(jià)公允性、資產(chǎn)狀況及盈利能力等核心環(huán)節(jié)。

海泰科收購旭域股份雖然預(yù)計(jì)不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，但定價(jià)公允性依然是監(jiān)管關(guān)注的重點(diǎn)。收購方與被收購方律師在估值問題上往往存在激烈的博弈。

（一）估值的核心要素

1、業(yè)績基礎(chǔ)：旭域股份2025年凈利潤4357.7萬元，是估值的基礎(chǔ)參考。

2、行業(yè)對比：土工合成材料行業(yè)2025年整體交易規(guī)模達(dá)896億元，同比增長12.3%，行業(yè)仍處于擴(kuò)張階段但競爭格局較為分散。

3、可比交易：可以參考類似行業(yè)中已完成交易的估值倍數(shù)（市盈率、市凈率等）。

（二）估值博弈的核心焦點(diǎn)

爭議焦點(diǎn)一：是否應(yīng)該剔除新三板“流動性折價(jià)”？

這是上市公司收購新三板公司中最具爭議的定價(jià)問題。新三板與A股存在顯著的流動性差異，在公允反映企業(yè)價(jià)值的功能上不如A股完善。得邦照明在回復(fù)上交所問詢時強(qiáng)調(diào)，定價(jià)過程中已消除新三板市場固有的流動性折價(jià)因素。

爭議焦點(diǎn)二：業(yè)績承諾與估值調(diào)整。

在換股交易中，交易對方通常會作出業(yè)績承諾。業(yè)績承諾的實(shí)現(xiàn)可行性、承諾金額的合理性、未達(dá)承諾時的補(bǔ)償安排，都是估值博弈的核心內(nèi)容。

爭議焦點(diǎn)三：控制權(quán)溢價(jià)。

上市公司收購標(biāo)的公司控制權(quán)，通常會給予一定比例的控制權(quán)溢價(jià)。溢價(jià)比例的合理性，是交易雙方博弈的焦點(diǎn)。

【律師點(diǎn)睛】

在估值博弈中，收購方律師的核心策略是：為收購方爭取最大的“安全邊際”和“退出通道”。 具體而言：

1、設(shè)置業(yè)績承諾與對賭條款：要求交易對方對未來若干年業(yè)績作出承諾，并設(shè)置相應(yīng)的補(bǔ)償機(jī)制（股份補(bǔ)償或現(xiàn)金補(bǔ)償）。

2、設(shè)計(jì)分期支付機(jī)制：2025年重組新規(guī)建立了重組股份對價(jià)分期支付機(jī)制，將申請一次注冊、分期發(fā)行股份購買資產(chǎn)的注冊決定有效期延長至48個月。收購方律師應(yīng)充分利用這一機(jī)制，降低一次性支付帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

3、鎖定核心人員：要求旭域股份核心管理及技術(shù)團(tuán)隊(duì)在交易完成后繼續(xù)留任一定期限，并設(shè)置競業(yè)禁止義務(wù)，防止關(guān)鍵人員流失導(dǎo)致標(biāo)的公司價(jià)值受損。

五、控制權(quán)穩(wěn)定性的法律審查：為什么海泰科可以斷定“不構(gòu)成重組上市”？

海泰科在公告中明確表示：“預(yù)計(jì)本次交易不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，也不會導(dǎo)致公司控股股東、實(shí)際控制人發(fā)生變更，不構(gòu)成重組上市。”這一判斷是如何得出的？讓我們從法律角度進(jìn)行分析。

（一）重組上市的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)

《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第十三條規(guī)定了重組上市（即“借殼上市”）的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)：上市公司自控制權(quán)發(fā)生變更之日起36個月內(nèi)，向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買資產(chǎn)，導(dǎo)致上市公司發(fā)生根本性變化的，構(gòu)成重組上市。

判斷是否構(gòu)成重組上市的核心要素：

1、控制權(quán)是否變更：本次交易是否導(dǎo)致海泰科的控股股東、實(shí)際控制人發(fā)生變化？

2、購買資產(chǎn)的規(guī)模：購買的資產(chǎn)總額、營業(yè)收入、凈資產(chǎn)等指標(biāo)是否達(dá)到特定標(biāo)準(zhǔn)？

3、主營業(yè)務(wù)是否根本性變化：購買資產(chǎn)是否導(dǎo)致上市公司主營業(yè)務(wù)發(fā)生根本性變化？

（二）海泰科“不構(gòu)成重組上市”的判斷邏輯

理由一：控制權(quán)不變。 海泰科在公告中明確表示，本次交易不會導(dǎo)致公司控股股東、實(shí)際控制人發(fā)生變更。這意味著交易完成后，海泰科的原實(shí)際控制人仍保持控制權(quán)，旭域股份股東取得的是少數(shù)股權(quán)，不會觸發(fā)控制權(quán)變更的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。

理由二：購買資產(chǎn)規(guī)模有限。 旭域股份2025年資產(chǎn)總額4.19億元、凈資產(chǎn)2.49億元、營業(yè)收入2.8億元，而海泰科截至2024年末總資產(chǎn)規(guī)模較大，收購旭域股份的各項(xiàng)指標(biāo)預(yù)計(jì)均未達(dá)到重大資產(chǎn)重組的比例門檻（資產(chǎn)總額占比50%、營業(yè)收入占比50%且超過5000萬元、資產(chǎn)凈額占比50%且超過5000萬元）。

理由三：行業(yè)差異不構(gòu)成主營業(yè)務(wù)變更。 雖然海泰科主營汽車注塑模具，旭域股份主營土工材料，兩者在產(chǎn)品應(yīng)用、客戶結(jié)構(gòu)上差異較大，但雙方均涉及高分子材料的加工與改性，在材料技術(shù)層面存在一定共通性。更重要的是，旭域股份的規(guī)模相對較小，收購后不會從根本上改變海泰科的主營業(yè)務(wù)構(gòu)成。

【律師點(diǎn)睛】

對收購方律師而言，核心策略是：確保交易不觸發(fā)重大資產(chǎn)重組認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，從而避開最嚴(yán)格的審核程序。 一旦被認(rèn)定為重大資產(chǎn)重組，將面臨交易所重組委員會問詢、審核，交易周期大幅延長，不確定性顯著增加。但需要警惕的是：即使初步判斷不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，監(jiān)管層仍然保留審慎監(jiān)管的權(quán)力——若中國證監(jiān)會發(fā)現(xiàn)涉嫌違反國家產(chǎn)業(yè)政策、違反法律和行政法規(guī)、違反證監(jiān)會規(guī)定、可能損害上市公司或投資者合法權(quán)益等問題，可以根據(jù)審慎監(jiān)管原則，責(zé)令上市公司暫停交易、補(bǔ)充披露相關(guān)信息。

換言之，“不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組”不等于“不受監(jiān)管關(guān)注”。 收購方律師必須在交易方案設(shè)計(jì)上做到滴水不漏。

六、新三板摘牌的博弈：旭域股份究竟會不會摘牌？法律路徑全解析

這是上市公司收購新三板公司中最具爭議的法律問題之一。旭域股份作為新三板創(chuàng)新層掛牌公司，被海泰科收購控制權(quán)后，是否必須摘牌？兩種路徑各有什么法律后果？我逐一分析。

（一）現(xiàn)行法律規(guī)定：摘牌并非強(qiáng)制性要求

現(xiàn)有法規(guī)中并無要求新三板公司被上市公司收購前必需終止掛牌的強(qiáng)制性規(guī)定。換言之，從法律文本來看，上市公司收購新三板公司后，標(biāo)的公司可以選擇繼續(xù)在新三板掛牌，也可以選擇終止掛牌（摘牌）。

（二）為何多數(shù)案例仍選擇摘牌？

實(shí)踐中，多數(shù)上市公司收購新三板公司控股權(quán)后，仍會選擇讓標(biāo)的公司摘牌。原因包括：

原因一：控股股東變更可能觸及摘牌規(guī)則。 新三板掛牌公司一旦被上市公司收購，實(shí)際控制人或控股股東可能發(fā)生變更，這會觸及相關(guān)規(guī)則要求。依據(jù)全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則，出現(xiàn)特定情形時，公司應(yīng)當(dāng)申請股票暫停轉(zhuǎn)讓直至摘牌。

原因二：避免雙重監(jiān)管的合規(guī)成本。 上市公司和新三板公司分屬不同監(jiān)管體系，信息披露要求存在差異。若不摘牌，被收購的新三板公司需要同時遵循兩個體系的披露要求，不僅增加公司合規(guī)成本，也給監(jiān)管帶來不便。

原因三：便于融入上市公司體系。 上市公司收購新三板公司往往是為將其納入自身體系，實(shí)現(xiàn)資源整合和協(xié)同發(fā)展。摘牌可使被收購公司更緊密地融入上市公司架構(gòu)，避免雙重掛牌帶來的管理和運(yùn)營難題。

（三）摘牌的流程與法律要點(diǎn)

若旭域股份最終選擇摘牌，將涉及以下核心法律程序：

1、股東大會審議。 根據(jù)《公司法》及公司章程，終止掛牌屬于需要股東大會審議的重大事項(xiàng)，需經(jīng)出席會議的股東所持表決權(quán)的三分之二以上通過。

2、異議股東保護(hù)。 摘牌涉及異議股東權(quán)益保護(hù)問題。上市公司收購方通常需要為異議股東提供現(xiàn)金選擇權(quán)，即按照公允價(jià)格收購異議股東所持股份。

3、全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)審核。 終止掛牌申請需提交全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)審核，審核通過后方可正式摘牌。

4、信息披露義務(wù)。 摘牌過程中，旭域股份需要履行相應(yīng)的信息披露義務(wù)，包括披露摘牌方案、進(jìn)展、結(jié)果等。

（四）海泰科收購案的摘牌博弈

從旭域股份的股權(quán)結(jié)構(gòu)和交易方式來看，以下幾點(diǎn)值得關(guān)注：

控制權(quán)轉(zhuǎn)移方式：海泰科擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購買旭域股份控制權(quán)，這意味著旭域股份的實(shí)際控制人將從楊寶和等原股東變更為海泰科。這一變化本身就觸及了摘牌的相關(guān)規(guī)則，增加了旭域股份摘牌的可能性。

收購比例：雖然公告未披露具體的收購比例，但從“取得控制權(quán)”的描述來看，海泰科擬收購的股份比例應(yīng)在旭域股份已發(fā)行股份的50%以上（或通過其他安排實(shí)現(xiàn)控制）。較高的收購比例，進(jìn)一步增加了摘牌的可能性。

新三板市場的現(xiàn)實(shí)考量：近年來，上市公司收購新三板公司后摘牌已成為市場慣例。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，近年來“A股收新三板”案例中，超過80%的標(biāo)的公司最終選擇了摘牌。

【律師點(diǎn)睛】

對收購方律師而言，核心策略是：在交易方案設(shè)計(jì)中提前預(yù)埋摘牌路徑，避免摘牌問題成為交易障礙。 具體而言：

1、在《股權(quán)合作備忘錄》或正式交易協(xié)議中明確摘牌安排。 將摘牌作為交割的前提條件或交割后的安排，避免因摘牌問題導(dǎo)致交易延遲或失敗。

2、預(yù)留異議股東現(xiàn)金選擇權(quán)條款。 在交易方案中預(yù)留對異議股東的現(xiàn)金選擇權(quán)安排，確保摘牌方案能夠獲得股東大會的必要表決權(quán)通過。

3、關(guān)注摘牌對交易時間表的影響。 摘牌需要履行股東大會審議、全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)審核等程序，這些程序需要一定時間。收購方律師應(yīng)在交易時間表中預(yù)留充足的時間窗口，避免因摘牌程序延誤而影響整體交易進(jìn)度。

4、評估摘牌的稅務(wù)影響。 摘牌本身可能涉及稅務(wù)問題（如企業(yè)所得稅、印花稅等），收購方律師應(yīng)協(xié)助評估摘牌的稅務(wù)影響，并在交易方案中作出相應(yīng)安排。

七、信息披露與停復(fù)牌的法律紅線：10個交易日倒計(jì)時，海泰科如何應(yīng)對監(jiān)管壓力？

海泰科自2026年4月7日起停牌，預(yù)計(jì)停牌時間不超過10個交易日，最晚將于4月21日前披露交易方案并申請復(fù)牌。停復(fù)牌制度背后涉及哪些法律問題？信息披露又有哪些紅線不可觸碰？

（一）停牌時間的法律依據(jù)

根據(jù)現(xiàn)行停復(fù)牌規(guī)則，籌劃發(fā)行股份購買資產(chǎn)的，停牌時間不超過10個交易日。海泰科申請10個交易日停牌，是符合監(jiān)管要求的標(biāo)準(zhǔn)做法。

深交所《上市公司自律監(jiān)管指引第6號——停復(fù)牌》（2025年修訂）對此有明確規(guī)定。若海泰科未能在10個交易日內(nèi)披露交易方案，將終止籌劃并復(fù)牌，同時承諾至少1個月內(nèi)不再籌劃重大資產(chǎn)重組。

（二）信息披露的法律紅線

紅線一：內(nèi)幕信息管理。 任何單位和個人對所知悉的重大資產(chǎn)重組信息在依法披露前負(fù)有保密義務(wù)。禁止任何單位和個人利用重大資產(chǎn)重組信息從事內(nèi)幕交易、操縱證券市場等違法活動。

紅線二：信息披露的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整。 上市公司實(shí)施重大資產(chǎn)重組，有關(guān)各方必須及時、公平地披露或者提供信息，保證所披露或者提供信息的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏。

紅線三：交易進(jìn)展的及時披露。 在停牌期間，上市公司需要根據(jù)交易進(jìn)展，及時披露相關(guān)公告。若交易出現(xiàn)重大變化（如談判破裂、方案重大調(diào)整等），必須立即披露。

（三）風(fēng)險(xiǎn)警示：內(nèi)幕交易防控

并購重組過程中，內(nèi)幕信息交易是監(jiān)管層重點(diǎn)關(guān)注的問題。一旦被獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問或律師確定為內(nèi)幕交易，則需要暫停并購，并且需要發(fā)相關(guān)公告，在以后的3個月內(nèi)不再籌劃重大資產(chǎn)重組。如果被證監(jiān)會叫停，處罰更為嚴(yán)重，至少12個月內(nèi)不能籌劃重大資產(chǎn)重組。

上交所此前發(fā)布的并購重組典型案例匯編，專門選取了“內(nèi)幕交易防控不當(dāng)”“標(biāo)的公司財(cái)務(wù)造假”“蹭熱點(diǎn)式重組炒作股價(jià)”“盲目跨界標(biāo)的失控”等4種負(fù)面類型對應(yīng)的12個案例，提醒上市公司在并購重組過程中樹立正確觀念。

（四）海泰科面臨的監(jiān)管問詢預(yù)判

基于以往上市公司收購新三板公司的監(jiān)管實(shí)踐，海泰科預(yù)計(jì)將面臨以下幾類監(jiān)管問詢：

第一類：交易協(xié)同性問詢。 海泰科主營汽車注塑模具，旭域股份主營土工材料，兩者行業(yè)差異較大。交易所可能會就本次交易的商業(yè)合理性和戰(zhàn)略協(xié)同性提出問詢，要求海泰科充分論證收購的合理性和必要性。

第二類：定價(jià)公允性問詢。 新三板掛牌公司估值與A股存在差異，交易所可能會就交易對價(jià)的定價(jià)依據(jù)、評估方法的合理性、是否存在利益輸送等問題提出問詢。

第三類：跨界整合風(fēng)險(xiǎn)問詢。 上市公司跨界收購后如何實(shí)現(xiàn)有效整合，是監(jiān)管關(guān)注的重點(diǎn)。交易所可能會要求海泰科說明交易后的整合計(jì)劃、管理團(tuán)隊(duì)安排、風(fēng)險(xiǎn)控制措施等。

第四類：標(biāo)的公司質(zhì)量問詢。 旭域股份業(yè)績存在一定波動性，交易所可能會就業(yè)績增長的可持續(xù)性、主要客戶的穩(wěn)定性、應(yīng)收賬款的回收風(fēng)險(xiǎn)等問題提出問詢。

【律師點(diǎn)睛】

對海泰科而言，接下來的10個交易日至關(guān)重要。收購方律師的核心策略是：在停牌期間完成交易方案的最終確定，確保信息披露的合規(guī)性，并為可能的監(jiān)管問詢做好充分準(zhǔn)備。

具體而言：

1、完善內(nèi)幕信息知情人登記管理制度。 確保所有知悉交易信息的人員均已登記備案，防止內(nèi)幕交易風(fēng)險(xiǎn)。

2、準(zhǔn)備問詢回復(fù)預(yù)案。 提前就協(xié)同性、定價(jià)公允性、跨界整合等可能被問詢的問題準(zhǔn)備回復(fù)預(yù)案，做到有備無患。

3、控制停牌時間節(jié)奏。 若10個交易日內(nèi)無法完成交易方案的確定和披露，寧可終止籌劃并復(fù)牌，也不強(qiáng)行延期，以免引發(fā)監(jiān)管關(guān)注和市場質(zhì)疑。

八、業(yè)績承諾與對賭條款的博弈：交易對方是否會“對賭”？方案如何設(shè)計(jì)？

在上市公司收購交易中，業(yè)績承諾與對賭條款是交易對方與收購方博弈的核心。雖然海泰科尚未披露具體的交易方案，但從以往類似案例的實(shí)踐來看，業(yè)績承諾與對賭條款的設(shè)計(jì)將是本次交易的重中之重。

（一）業(yè)績承諾的必要性分析

從收購方角度看： 業(yè)績承諾是收購方降低交易風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。通過要求交易對方對未來若干年業(yè)績作出承諾，收購方可以將部分交易風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給交易對方。若標(biāo)的公司未達(dá)承諾業(yè)績，收購方可以獲得相應(yīng)補(bǔ)償（股份補(bǔ)償或現(xiàn)金補(bǔ)償）。

從交易對方角度看： 業(yè)績承諾是將交易對方利益與上市公司長期發(fā)展深度綁定的機(jī)制。通過業(yè)績承諾，交易對方可以證明其對標(biāo)的公司未來發(fā)展的信心，從而爭取更高的估值。

（二）對賭條款的核心要素

要素一：承諾期限。 業(yè)績承諾期限通常為3年。從海泰科的情況來看，業(yè)績承諾期限可能設(shè)置為2026年、2027年、2028年。

要素二：承諾指標(biāo)。 業(yè)績承諾的指標(biāo)通常是凈利潤（扣除非經(jīng)常性損益前后孰低）。部分案例還會設(shè)置營業(yè)收入、毛利率等輔助指標(biāo)。

要素三：補(bǔ)償方式。 補(bǔ)償方式包括股份補(bǔ)償和現(xiàn)金補(bǔ)償兩種。在發(fā)行股份購買資產(chǎn)的交易中，股份補(bǔ)償更為常見，即交易對方以所持上市公司股份進(jìn)行補(bǔ)償。

要素四：補(bǔ)償觸發(fā)條件。 補(bǔ)償觸發(fā)條件通常是累計(jì)實(shí)際凈利潤低于累計(jì)承諾凈利潤的一定比例（如80%）。

（三）2025年重組新規(guī)對對賭條款的影響

2025年修訂的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》及配套規(guī)則，對業(yè)績承諾與對賭條款作出了新的安排：強(qiáng)制業(yè)績承諾情況下，明確上市公司與交易對方可以選擇業(yè)績補(bǔ)償或者分期支付加業(yè)績補(bǔ)償?shù)确绞铰男谐兄Z義務(wù)。

這一變化為交易雙方提供了更多選擇：收購方律師可以建議采用“分期支付+業(yè)績補(bǔ)償”的組合模式，既滿足合規(guī)要求，又降低收購方的風(fēng)險(xiǎn)敞口。

（四）旭域股份業(yè)績承諾的博弈分析

從正面因素看： 旭域股份2025年業(yè)績亮眼，營業(yè)收入和凈利潤雙雙實(shí)現(xiàn)25%以上的增長。土工合成材料行業(yè)仍處于擴(kuò)張階段，2025年整體交易規(guī)模達(dá)896億元，同比增長12.3%。這些因素為較高的業(yè)績承諾提供了支撐。

從負(fù)面因素看： 旭域股份歷史業(yè)績存在一定波動性，2022年至2024年凈利潤分別為2764.57萬元、6309.86萬元、3476.63萬元。這種波動性給業(yè)績承諾的實(shí)現(xiàn)帶來不確定性。同時，標(biāo)的公司對國內(nèi)項(xiàng)目和海外新客戶的集中采購有一定依賴，客戶集中度風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

【律師點(diǎn)睛】

在業(yè)績承諾與對賭條款的博弈中，收購方律師的核心策略是：為收購方爭取最有利的補(bǔ)償機(jī)制，同時確保條款的可執(zhí)行性。

具體而言：

1、合理設(shè)置承諾金額。 收購方律師應(yīng)基于盡職調(diào)查結(jié)果，協(xié)助收購方確定合理的承諾金額區(qū)間，既要體現(xiàn)對標(biāo)的公司價(jià)值的認(rèn)可，又要為收購方保留足夠的安全邊際。

2、明確補(bǔ)償機(jī)制。 收購方律師應(yīng)確保補(bǔ)償機(jī)制的明確性和可執(zhí)行性，避免因條款模糊導(dǎo)致補(bǔ)償無法實(shí)現(xiàn)。

3、關(guān)注交叉條款的協(xié)調(diào)性。 業(yè)績承諾條款應(yīng)與交易協(xié)議中的其他條款（如交割條件、陳述與保證、賠償條款等）保持協(xié)調(diào)，避免出現(xiàn)邏輯矛盾。

4、預(yù)留調(diào)整機(jī)制。 考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)政策等外部因素可能對標(biāo)的企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生影響，收購方律師可以建議在業(yè)績承諾條款中設(shè)置一定的調(diào)整機(jī)制（如剔除特殊因素、設(shè)置業(yè)績承諾調(diào)整條件等），使條款更具靈活性。

九、律師綜合建議：收購方與被收購方的八大風(fēng)控策略

基于對海泰科收購旭域股份案例的全面剖析，并結(jié)合多年來處理上市公司并購重組案件的實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)，我從收購方與被收購方兩個視角，提出八大核心風(fēng)控策略：

（一）對收購方（海泰科）的核心建議

策略一：強(qiáng)化盡職調(diào)查，全面識別法律風(fēng)險(xiǎn)。 建議在簽署正式交易協(xié)議前，聘請獨(dú)立的會計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所對旭域股份進(jìn)行全面盡調(diào)，重點(diǎn)關(guān)注：股權(quán)權(quán)屬是否清晰、是否存在代持或隱名股東；歷史沿革是否合規(guī)、掛牌過程中是否存在違規(guī)事項(xiàng)；資產(chǎn)權(quán)屬是否完整、是否存在抵押、查封等權(quán)利限制；知識產(chǎn)權(quán)是否自有、是否存在權(quán)屬爭議或侵權(quán)風(fēng)險(xiǎn)；是否存在未披露的對外擔(dān)保、未決訴訟等或有負(fù)債；環(huán)保、安全生產(chǎn)等合規(guī)事項(xiàng)是否存在瑕疵；勞動用工是否合規(guī)、核心人員是否簽訂競業(yè)禁止協(xié)議。

策略二：審慎設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)，避開審核雷區(qū)。 本次交易初步預(yù)計(jì)不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，但海泰科仍需審慎評估各項(xiàng)交易指標(biāo)的臨界值，確保不會因觸發(fā)重大資產(chǎn)重組標(biāo)準(zhǔn)而進(jìn)入更嚴(yán)格的審核程序。若因規(guī)模測算導(dǎo)致構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，應(yīng)提前準(zhǔn)備重組方案、評估報(bào)告、法律意見書等全套申報(bào)材料。

策略三：完善業(yè)績承諾條款，設(shè)計(jì)多重保障機(jī)制。 建議在正式交易協(xié)議中明確業(yè)績承諾條款，包括承諾期限、承諾指標(biāo)、補(bǔ)償方式、補(bǔ)償觸發(fā)條件等。可考慮采用“分期支付+業(yè)績補(bǔ)償”的組合模式，充分利用2025年重組新規(guī)的政策紅利，降低一次性支付帶來的風(fēng)險(xiǎn)敞口。

策略四：鎖定核心團(tuán)隊(duì)，防止人才流失。 旭域股份作為國家級專精特新“小巨人”企業(yè)，其核心技術(shù)與研發(fā)團(tuán)隊(duì)是標(biāo)的公司的核心價(jià)值。建議在交易協(xié)議中要求核心管理及技術(shù)團(tuán)隊(duì)在交易完成后繼續(xù)留任一定期限（通常為3-5年），并設(shè)置競業(yè)禁止義務(wù)，防止關(guān)鍵人員流失導(dǎo)致標(biāo)的公司價(jià)值受損。留任安排應(yīng)與業(yè)績承諾條款掛鉤，形成有效的激勵與約束機(jī)制。

策略五：妥善處理摘牌事宜，確保交割順利進(jìn)行。 若旭域股份最終選擇摘牌，應(yīng)在交易方案中明確摘牌的時間表、程序和責(zé)任分配。建議在交易協(xié)議中設(shè)置摘牌作為交割的前提條件，避免因摘牌問題導(dǎo)致交易無法完成。同時，應(yīng)預(yù)留對異議股東的現(xiàn)金選擇權(quán)安排，確保摘牌方案能夠獲得股東大會的必要表決權(quán)通過。

策略六：嚴(yán)格信息披露管理，防范內(nèi)幕交易風(fēng)險(xiǎn)。 建議在停牌期間完善內(nèi)幕信息知情人登記管理制度，確保所有知悉交易信息的人員均已登記備案，防止內(nèi)幕交易風(fēng)險(xiǎn)。同時，應(yīng)提前就協(xié)同性、定價(jià)公允性、跨界整合等可能被問詢的問題準(zhǔn)備回復(fù)預(yù)案，確保在收到交易所問詢函后能夠及時、準(zhǔn)確、完整地回復(fù)。

（二）對被收購方（旭域股份及原股東）的核心建議

策略七：合理爭取估值溢價(jià)，保護(hù)原股東利益。 旭域股份作為國家級專精特新“小巨人”企業(yè)，在土工合成材料行業(yè)具有獨(dú)特的技術(shù)優(yōu)勢和市場競爭地位。建議在談判中合理爭取估值溢價(jià)，充分體現(xiàn)公司的核心價(jià)值。同時，應(yīng)關(guān)注交易對價(jià)中的現(xiàn)金比例安排，既要滿足有退出需求股東的利益，又要讓愿意長期持有的股東能夠分享上市公司成長的紅利。

策略八：關(guān)注摘牌對原股東的影響，設(shè)計(jì)合理的退出路徑。 若旭域股份最終選擇摘牌，原股東需要關(guān)注摘牌后的股份退出問題。建議在交易方案中明確原股東的退出路徑，包括但不限于：換股取得上市公司股份的鎖定期安排、鎖定期屆滿后的減持安排、現(xiàn)金對價(jià)的支付時間表等。特別是對于不愿意長期持有上市公司股份的股東，應(yīng)爭取合理的現(xiàn)金對價(jià)比例，確保其能夠順利退出。

（三）跨界并購的整合風(fēng)險(xiǎn)：不可忽視的“第五大風(fēng)險(xiǎn)”

海泰科與旭域股份雖然均涉及高分子材料領(lǐng)域，但在產(chǎn)品應(yīng)用、客戶結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)模式上差異顯著。跨界并購的核心風(fēng)險(xiǎn)不在交易本身，而在交易后的整合。

從以往跨界并購失敗的案例來看，常見問題包括：文化沖突導(dǎo)致管理團(tuán)隊(duì)不穩(wěn)定、業(yè)務(wù)模式差異導(dǎo)致協(xié)同效應(yīng)難以實(shí)現(xiàn)、客戶資源無法有效整合、信息系統(tǒng)難以對接等。

建議海泰科在交易完成后盡快制定詳細(xì)的整合計(jì)劃，明確整合的時間表、責(zé)任人和關(guān)鍵里程碑。整合計(jì)劃應(yīng)涵蓋：組織架構(gòu)調(diào)整方案、管理團(tuán)隊(duì)任命安排、業(yè)務(wù)協(xié)同機(jī)制設(shè)計(jì)、信息系統(tǒng)對接方案、文化融合措施等。同時，建議設(shè)置過渡期管理機(jī)制，由旭域股份原管理層在一定期限內(nèi)繼續(xù)負(fù)責(zé)日常經(jīng)營，確保業(yè)務(wù)平穩(wěn)過渡。

結(jié)語：并購重組的本質(zhì)是一場“法律的戰(zhàn)爭”

海泰科收購旭域股份的案例，再次印證了一個資本市場的核心規(guī)律：每一場成功的并購，都離不開精密的“法律攻防”。

從交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)到盡職調(diào)查的開展，從定價(jià)公允性的博弈到對賭條款的磋商，從摘牌路徑的選擇到整合風(fēng)險(xiǎn)的管控——每一個環(huán)節(jié)，都是收購方律師與被收購方律師之間的深度博弈。法律人在并購交易中的價(jià)值，不僅在于“合規(guī)把關(guān)”，更在于“風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)”和“價(jià)值創(chuàng)造”。

對資本市場律師而言，真正的專業(yè)能力體現(xiàn)在：不僅能夠識別風(fēng)險(xiǎn)，更能夠設(shè)計(jì)交易方案將風(fēng)險(xiǎn)控制在可接受范圍內(nèi)；不僅能夠遵守規(guī)則，更能夠利用規(guī)則為客戶爭取最大利益；不僅能夠應(yīng)對當(dāng)前的監(jiān)管環(huán)境，更能夠預(yù)判未來的監(jiān)管動向并提前布局。

海泰科與旭域股份的這場交易仍在進(jìn)行中。在2026年4月21日這個關(guān)鍵時間節(jié)點(diǎn)前，雙方律師的博弈將決定交易最終能否落地。作為長期關(guān)注資本市場并購重組的律師，我將持續(xù)跟蹤本案的后續(xù)進(jìn)展，并在適當(dāng)?shù)臅r候?yàn)樽x者提供更深度的法律解讀。

在資本市場的江湖中，并購是一場沒有硝煙的戰(zhàn)爭。而在這場戰(zhàn)爭中，最鋒利的武器，永遠(yuǎn)是律師的專業(yè)智慧。

//本文作者

陳超明

■ 盈科華南區(qū)金融證券法律專業(yè)委員會主任、盈科深圳資本市場法律事務(wù)中心主任

■ 執(zhí)業(yè)領(lǐng)域：股權(quán)領(lǐng)域（設(shè)計(jì)、激勵、基金、融資、并購）、境內(nèi)外IPO相關(guān)法律事務(wù)；股權(quán)領(lǐng)域疑難民商事訴訟、不良資產(chǎn)領(lǐng)域疑難訴訟及執(zhí)行法律事務(wù)

郭萌萌

■北京市盈科（深圳）律師事務(wù)所 實(shí)習(xí)律師

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

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本文由“股度股權(quán)”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權(quán)歸原作者所有，未經(jīng)授權(quán)，請勿轉(zhuǎn)載，謝謝！

原標(biāo)題： 一場并購的法律攻防戰(zhàn)：海泰科收購旭域股份控制權(quán)背后，你不可不知的八大法律陷阱與風(fēng)控策略