評級的藝術 
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作者：susu
城投轉型是各方密切關注卻又深感迷惑的話題。在中央政府加強對地方政府的財政約束背景下，地方政府對城投公司的信用輸送鏈慢慢被切斷，城投公司原有經營模式似乎難以為繼，各方該何去何從？這個作為城投公司轉型具體執行人的經營管理層關心，作為股東的地方政府關心，作為商業性債權人的上下游企業關心，作為金融性債權人的機構更關心。如果說“信仰”加持下，城投公司的信用主要取決于地方政府，一旦實現轉型，其信用跟政府還有關系嗎？
概念清晰是一切討論的基礎。一說到轉型，我們幾乎本能的反應就是從某一種形態轉換到另一種形態（“評級的藝術”此前的文章中基本也采用的是這種思路上的定義，具體可參見《什么是“地方政府融資平臺轉型”？》、《“分類監管”是城投未來的轉型方向嗎？》《城投轉型不應該是這樣的打開方式》等系列文章）。所以很多分析理所應當地認為城投公司轉型嘛，肯定是從與政府深度綁定、貫徹落實地區發展意圖的主體轉型為市場化的競爭主體。實踐中，有的地區確實也開始各種整合城投公司資源，不少城投公司也杠桿收購上市公司，以期實現市場化業務轉型。
但這真是的是城投公司的轉型嗎？
轉型不是點到點的過渡，而是多元化方向的摸索。讀歷史我們就會發現，幾乎所有的所謂轉型特征，都是事后總結歸納，而鮮有按照事先規劃好的藍圖完成的。人類更多的是不斷改進制度的適應性、靈活性以回應外界的挑戰。城投公司的轉型亦如是。博主去年組織了數場關于城投公司轉型的調研和研討會，也試圖總結幾種城投轉型的典型模式，以供城投公司實現點對點過渡。但最終發現如果大而化之總結意義不大，比如整合型、消亡型及壯大型；而具體到各家具體操作就會發現，基本無法形成規律意義上的普適模式。
那如何認識城投公司的轉型？筆者認為有以下三點：
城投公司的轉型分析應關注對過程的追蹤，淡化對結果的執念。城投公司要轉向哪？這個問題可能沒有我們想象的那么重要，提升自身發展的適應性和靈活性，也就是塔勒步所謂的“反脆弱性”，對于城投公司來說可能更為重要。未來將是一個城投公司逐步成長的過程，長大后究竟成了誰，各家的起點不同，具體外部情境不同，最終呈現的形式大概率也不同。
要把分化思維內化到城投公司的轉型分析中。剛兌打破后，“臉譜化”的分析思路越來越不合時宜。現實中，并沒有一個所謂的“城投公司”在經營、在發展、在轉型。有的都只是一個個鮮活的主體，在面臨各種監管和資源約束的情況下，不斷摸索、蛻變。
在資產負債表重點科目的變動里尋找各城投公司轉型的蛛絲馬跡。不落實到資源投入的轉型都是空想。既關乎資源，就一定會在公司的資產負債表里留下痕跡。因此，從并表企業的增減、募集資金業務用途看公司業務轉型的方向；從與地方政府及相關方往來款項的增減變動情況看經營與政府關聯度的強弱趨勢；從應收應付預收預付款項的變化看產業鏈上的博弈能力變化……。
下半年我們會繼續組織多地的城投公司轉型調研，此次調研不預設立場、模式，不做價值判斷，只以一個旁觀者的身份近距離觀察這場變革中的利益糾葛。屆時，歡迎有興趣的朋友參與。
作者：susu，微信公眾號：評級的藝術（ID：Rating-Utopia）
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