杠桿地產(chǎn) 
信實(shí)創(chuàng)辦于1989年，被評(píng)為“全國優(yōu)秀律所”、“司法部部級(jí)文明律所”，在廈門（湖里、集美）、上海、福州、泉州、龍巖、漳州、三明、莆田、寧德設(shè)有分所，在廈門大學(xué)設(shè)有分部，擁有律師300余名。微信號(hào): FJLHXSLSSWS
作者：桿姐
來源：杠桿地產(chǎn)（ID:Property-Market)
我第一次知道這家公司，是在廣東看到向朋友詢問。
這個(gè)時(shí)節(jié)尚在奔向IPO的房企，且屬于再戰(zhàn)，杠桿地產(chǎn)不好用語言說，只能恭喜這家區(qū)域特征明顯的公司可以好運(yùn)。
放到今天很多房企暴雷、債務(wù)違約的背景下看，此前盲目擴(kuò)張、大肆走出去未必對(duì)，但長期偏居一隅做大做強(qiáng)的其實(shí)也沒幾個(gè)。
方直發(fā)展2021年4月曾遞表，失效后再接再厲。根據(jù)當(dāng)時(shí)的披露，該司資本負(fù)債比率231%，招股書還披露若干不合規(guī)事件。
半年后再次沖擊，這次ok嗎？相關(guān)財(cái)務(wù)情況，又有什么變化？
01
近幾年似乎沒啥明顯發(fā)展，毛利率指標(biāo)不太穩(wěn)定，但總體來說非常高
招股書介紹，主要在粵港澳大灣區(qū)，截至8月末45個(gè)項(xiàng)目組合，覆蓋廣東省12個(gè)城市，其中4個(gè)項(xiàng)目通過一家聯(lián)營公司開發(fā)。
如下圖，不用杠桿地產(chǎn)介紹，方直發(fā)展確實(shí)區(qū)域特征非常顯著。
上述土儲(chǔ)中，方直發(fā)展應(yīng)占已規(guī)劃總建筑面積約為280萬平米，持作未來開發(fā)的物業(yè)開發(fā)項(xiàng)目中應(yīng)占的估計(jì)總建筑面積約為170萬平米。
方直發(fā)展認(rèn)為，這些項(xiàng)目組合及地理位置優(yōu)越的土地儲(chǔ)備，將有助于其業(yè)務(wù)的持續(xù)增長。
榮獲中國房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)、上海易居及中國房地產(chǎn)測評(píng)中心認(rèn)定為2021中國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)百強(qiáng)之一，并榮獲發(fā)展研究中心企業(yè)研究所、清華大學(xué)房地產(chǎn)研究所及中國指數(shù)研究院頒發(fā)的2020中國房地產(chǎn)百強(qiáng)企業(yè)第82位，并榮獲中國指數(shù)研究院頒發(fā)的2020房地產(chǎn)產(chǎn)品力優(yōu)秀企業(yè)。
到底有沒有這么厲害，仁者見仁智者見智吧，杠桿地產(chǎn)不多說。
2020年前5個(gè)月、2021年同期，營收分別為4.84億元、5.05億元。
總的來說，方直發(fā)展這幾年沒怎么發(fā)展，偏居一隅，在廣東諸多列強(qiáng)中要成長、做大，并不容易。
2018年、2019年、2020年，杠桿地產(chǎn)注意到，方直發(fā)展的毛利分別為8.25億元、14.09億元、11.97億元。2020年前5月、2021年同期，分別為2.96億元、2.17億元。
同期的毛利率分別為27.1%、41.9%、38.0%。以及61.1%及43.0%。
如上所述，方直發(fā)展的毛利率指標(biāo)顯得不太穩(wěn)定，但總體來說非常高。如下圖。
方直發(fā)展有物業(yè)開發(fā)及銷售、商業(yè)物業(yè)租賃、室內(nèi)裝飾服務(wù)三大類業(yè)務(wù)，單說物業(yè)開發(fā)及銷售的毛利，如上圖，也呈現(xiàn)同上的趨勢。
有趣的是，方直發(fā)展的物業(yè)開發(fā)及銷售成本中，土地成本占比波動(dòng)比較大。
2020年前5月為21.1%，2021年同期增至41.9%。
這樣幅度的波動(dòng)，杠桿地產(chǎn)要說，可能和近年土地價(jià)格變動(dòng)有關(guān)系，同時(shí)和體量或許也有關(guān)系，體量不算大，個(gè)別項(xiàng)目土地成本變動(dòng)較大，對(duì)整個(gè)公司的影響就可能比較大。
招股書也對(duì)此進(jìn)行了一定解釋。
02
現(xiàn)金流指標(biāo)異動(dòng)，融資成本不低
同時(shí)，方直發(fā)展近年還出現(xiàn)過減值，即賬面值超過其按預(yù)期售價(jià)、竣工成本及銷售物業(yè)成本計(jì)算得出的可變現(xiàn)凈值，方直?星瀾于2018年的減值虧損為6.5億元，方直?香山墅于2019年的減值虧損4.8億元。如上圖。
還不錯(cuò)的是，這幾年已確認(rèn)的房屋均價(jià)總體穩(wěn)中有升。
現(xiàn)金流指標(biāo)異動(dòng)還是很顯著。
比如，招股書就說，2020年以及2021年前5個(gè)月，錄得負(fù)經(jīng)營現(xiàn)金流量。
其實(shí)不止于此。如下圖，2018年、2019年的投資活動(dòng)現(xiàn)金凈額，連續(xù)為負(fù)。
2018年、2019年的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物都是減少的。
為改善負(fù)經(jīng)營現(xiàn)金流量狀況：
我們計(jì)劃通過加大營銷并進(jìn)一步加強(qiáng)向客戶或向客戶提供按揭貸款的金融機(jī)構(gòu)（如銀行）收取有關(guān)物業(yè)銷售及預(yù)售款項(xiàng)的力度，從而改善我們有關(guān)物業(yè)銷售及預(yù)售的現(xiàn)金流入情況。我們亦計(jì)劃通過協(xié)商及建立戰(zhàn)略關(guān)係，更好地利用施工協(xié)議項(xiàng)下的付款條款，從而優(yōu)化建設(shè)費(fèi)用的付款時(shí)間表，以貼合我們的收取所得款項(xiàng)及物業(yè)銷售計(jì)劃。此外，于總部層面，各個(gè)部門將相互協(xié)調(diào)，根據(jù)與現(xiàn)有及計(jì)劃物業(yè)預(yù)售及銷售相關(guān)的現(xiàn)金流入制定我們的開發(fā)及建設(shè)時(shí)間表及土地收購計(jì)劃，以規(guī)劃及監(jiān)察我們的現(xiàn)金流出。
這個(gè)問題，方直發(fā)展顯然自己也是很明白的，這樣總不是辦法。
文初杠桿地產(chǎn)提到，方直發(fā)展的資本負(fù)債比率231%，那是2020年末，到2021年5月末這個(gè)數(shù)字變?yōu)?84.9%。
2018年、2019年、2020年、2021年前5月，方直發(fā)展的資產(chǎn)總額回報(bào)率分別為0.2%、1.6%、1.3%、0.5%。
對(duì)了，招股書也解釋了，資本負(fù)債比率由截至2018年12月31日的668.3%，增加至截至2019年12月31日的738.6%，主要因?yàn)椋?/p>
我們的業(yè)務(wù)擴(kuò)張及運(yùn)營產(chǎn)生的融資需求，我們的銀行及其他借款增加。
同樣，2020年減少，主要因?yàn)楸Ａ粲黾樱瑢?dǎo)致權(quán)益總額增加。
接著2021年前5月，再次提高一些，因?yàn)槲飿I(yè)開發(fā)項(xiàng)目的融資需求增加，導(dǎo)致銀行及其他借款增加。
自2021年6月1日起及直至最后實(shí)際可行日期，我們訂立兩項(xiàng)信託融資安排及兩項(xiàng)銀行貸款，本金總額為約人民幣1,302.5百萬元。該等信託融資協(xié)議的年利率介乎13.0%至17.0%，而我們銀行貸款的年利率介乎4.75%至8.0%。訂立該等信託融資安排及銀行借款的目的是為我們近期所收購?fù)恋兀ㄈ绶街?學(xué)林春境及方直?平湖項(xiàng)目）的收購成本及開發(fā)成本撥款。
其實(shí)，部分銀行貸款的利率顯得也不低。
03
不合規(guī)問題解決了嗎？
此前第一次遞表時(shí)媒體注意到的不合規(guī)問題，方直發(fā)展給予了回應(yīng)。承認(rèn)經(jīng)歷若干不合規(guī)事件，包括：
(i)未能遵守工程規(guī)劃許可證的圖紙規(guī)劃進(jìn)行物業(yè)建設(shè)及于取得規(guī)劃許可證或施工許可證前已開始施工； (ii)錯(cuò)辦納稅申報(bào)； (iii)未能完成社會(huì)保障保險(xiǎn)及住房公積金登記以及作出足夠的社會(huì)保障保險(xiǎn)及住房公積金供款； (iv)與預(yù)售所得款項(xiàng)有關(guān)的事件； (v)使用不當(dāng)廣告培訓(xùn)材料。
并表示，已實(shí)施多項(xiàng)整改措施（視適用情況而定，包括建立關(guān)的內(nèi)部控制政策）以加強(qiáng)對(duì)持續(xù)遵守適用法律法規(guī)的內(nèi)部控制。
根據(jù)有關(guān)主管監(jiān)管部門發(fā)出的確認(rèn)函、與有關(guān)主管監(jiān)管部門的面談及根據(jù)有關(guān)中國法律法規(guī)，中國法律顧問認(rèn)為方直發(fā)展不太可能受到有關(guān)部門的任何進(jìn)一步行政處罰。
董事認(rèn)為，有關(guān)不合規(guī)事件將不會(huì)對(duì)我們的業(yè)務(wù)營運(yùn)或財(cái)務(wù)狀況造成重大不利影響。很多房企這方面都存在一些問題，杠桿地產(chǎn)客觀說，方直發(fā)展其實(shí)只是不例外。
能否順利上市，這些問題或許不是主要的。今天對(duì)未來的預(yù)期，在杠桿地產(chǎn)看來，大概是各方最關(guān)注的。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。
題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議
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原標(biāo)題： 二進(jìn)宮！粵系房企方直：現(xiàn)金流異動(dòng)，融資成本高
