作者：老庵

來(lái)源：老庵筆記（ID：gh_bd8f12fb8283）

最近在堅(jiān)持聽(tīng)浙江大學(xué)葉航教授的《宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)》，課程錄制于2011年。在講到2008年金融危機(jī)時(shí)，葉教授語(yǔ)重心長(zhǎng)、甚至略帶嚴(yán)肅地跟下面十八九歲的大學(xué)生講：

“未來(lái)十年二十年，風(fēng)向一定會(huì)發(fā)生變化，金融深化會(huì)轉(zhuǎn)向金融抑制，大家職業(yè)發(fā)展的黃金時(shí)期，會(huì)因?yàn)榻鹑诒O(jiān)管的加強(qiáng)受到極大影響?！?/p>

“08年以前，聰明的人都去華爾街，都去做金融，但是未來(lái)的歲月，必須要慎重。”

#1 放水

聽(tīng)到這，老庵虎軀一震，葉老師說(shuō)的，都他娘的在自己身上應(yīng)驗(yàn)了，作為一名地產(chǎn)金融從業(yè)人員，現(xiàn)在賊尷尬，說(shuō)多了都是淚。 

不過(guò)在近期召開(kāi)的央行例會(huì)上，央行刪除沿用多年的“保持廣義貨幣M2和社會(huì)融資規(guī)模增速與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值名義增速相匹配”、“優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)和信貸結(jié)構(gòu)”等表述。

今天央行也再次下調(diào)7天逆回購(gòu)中標(biāo)利率20個(gè)基點(diǎn)至2.20％，創(chuàng)造2015年6月以來(lái)最大單次降幅。

疫情背景下，為確保經(jīng)濟(jì)盡快恢復(fù)元?dú)?，央行似有大放水之?shì)。

有三個(gè)基本問(wèn)題擺在我們面前：

水能否流到地產(chǎn)？

水能流入多少? 

水多久才能流到地產(chǎn)？

金融是主權(quán)的一部分，金融調(diào)控與監(jiān)管，體現(xiàn)的是中央政府的意志，在現(xiàn)有金融調(diào)控和監(jiān)管體制下，地方?jīng)]有多少權(quán)力。

從政策態(tài)勢(shì)看，雖然地方政府蠢蠢欲動(dòng)、伺機(jī)而動(dòng)，但至少在金融層面，目前看，房地產(chǎn)還是那個(gè)夜壺，繼續(xù)被按在地上摩擦。 

以上問(wèn)題，實(shí)際是貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制問(wèn)題。

水是生命之源，我們之所以把貨幣比作水，是因?yàn)樗梢韵袼粯訜o(wú)孔不入，只要有利潤(rùn)，便會(huì)發(fā)生交易，水就會(huì)流向那里。水能流多遠(yuǎn)、流多快，都要依托河流是否通暢，即貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是否完善。

傳導(dǎo)機(jī)制不暢，央行之水便會(huì)在上游形成堰塞湖，難解下游燃眉之急。我們要做的，是搞清楚貨幣政策如何傳導(dǎo)，便于對(duì)后期政策做精準(zhǔn)判斷。

#2 傳導(dǎo)機(jī)制

一般來(lái)講，貨幣進(jìn)入經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，大體需要經(jīng)過(guò)三個(gè)階段：

Round 1:央行將基礎(chǔ)貨幣派發(fā)給以銀行為主的大型金融機(jī)構(gòu)（俗稱：印錢(qián)）

近年央行印錢(qián)的形式越來(lái)越眼花繚亂，比如上文中提到的7天逆回購(gòu)，以及SLF（常備借貸便利）、SLF（短期借貸便利）、公開(kāi)市場(chǎng)操作等。

08年前后幾年，央行主要依托存款準(zhǔn)備金率對(duì)貨幣總量進(jìn)行調(diào)整，自從建立LPR以后，中國(guó)央行開(kāi)始向歐美國(guó)家學(xué)習(xí)，目標(biāo)是建立完整、順暢的以利率為錨的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制（目前為止還木有完全建立起來(lái)）。

Round 2:以銀行為主的大型金融機(jī)構(gòu)將手里的錢(qián)，以貸款以及各種金融產(chǎn)品的形式發(fā)放給企業(yè)和居民。

對(duì)買(mǎi)房人而言，主要是按揭貸款，部分投機(jī)客也會(huì)試圖向消費(fèi)金融公司申請(qǐng)信用貸款，而消費(fèi)金融公司的資金實(shí)際來(lái)源仍為銀行信貸。

對(duì)開(kāi)發(fā)商而言，需要面對(duì)的不只銀行一類(lèi)金融機(jī)構(gòu)，還有信托、私募基金、證券公司、保理公司，融資種類(lèi)不限于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款、前融、資產(chǎn)證券化等等。

Round 3:開(kāi)發(fā)商拿到錢(qián)以后，在土地市場(chǎng)買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)，居民拿到錢(qián)后進(jìn)行住房投資和消費(fèi)，以上經(jīng)濟(jì)活動(dòng)資金都沒(méi)有出銀行體系，資金通過(guò)銀行信用繼續(xù)派生新的貨幣。

經(jīng)過(guò)Round 1到Round 3,貨幣政策完成傳導(dǎo)。

央行對(duì)Round 1擁有絕對(duì)掌控力，而Round 3是經(jīng)濟(jì)的自發(fā)活動(dòng)，在不發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)（比如資產(chǎn)價(jià)格大幅下跌，居民與企業(yè)紛紛持幣觀望）的情況下，是一個(gè)自然過(guò)程，貨幣政策基本無(wú)法干預(yù)。

所以傳導(dǎo)機(jī)制的核心是Round 2,金融機(jī)構(gòu)都是市場(chǎng)化的經(jīng)營(yíng)主體，各家根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)行信用派生。

#3 今天與明天

我們討論貨幣政策如何影響地產(chǎn)，其實(shí)是想知道貨幣政策如何影響房地產(chǎn)的價(jià)格。

貨幣政策骨子里流淌著凱恩斯的基因，著眼點(diǎn)是需求端，確切的說(shuō)，刺激的是開(kāi)發(fā)商對(duì)土地的需求和購(gòu)房人對(duì)商品房的需求。

開(kāi)發(fā)商有錢(qián)買(mǎi)地，土地價(jià)格自然水漲船高，土地價(jià)格升高，繼而推高商品房?jī)r(jià)格，這是土地成本上漲帶來(lái)商品房?jī)r(jià)格上漲；

購(gòu)房人有錢(qián)買(mǎi)房，對(duì)商品房單價(jià)敏感性降低，這是需求端引起的價(jià)格上漲。貨幣政策對(duì)上下游的影響，都對(duì)商品房?jī)r(jià)格產(chǎn)生正向影響。

目前階段，在Round 1層面，驚濤駭浪已經(jīng)映入眼簾。

雖然金融機(jī)構(gòu)們心懷鬼胎，總想在地產(chǎn)業(yè)務(wù)里分一杯羹，但是銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等監(jiān)管機(jī)構(gòu)經(jīng)常扮演攔路虎的角色，地產(chǎn)行業(yè)在Round 2層面的傳導(dǎo)短期來(lái)看并不順暢。

短期看，流動(dòng)性很難進(jìn)入房地產(chǎn)。

“房住不炒”仍是調(diào)控主基調(diào)，限購(gòu)限貸并未實(shí)質(zhì)性放松，開(kāi)發(fā)商拿地進(jìn)行土地款置換的融資方式屢次被禁止，就算有幾家微操作牛逼的機(jī)構(gòu)，規(guī)模也早已不成氣候。

但是，在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)元?dú)庖院?，如果央行不進(jìn)行貨幣回收，水一定會(huì)流到地產(chǎn)。

這是一個(gè)貨幣派生問(wèn)題，央行派發(fā)的基礎(chǔ)貨幣，在經(jīng)過(guò)Round 2和Round3后，會(huì)成倍增長(zhǎng)，金融學(xué)里稱為貨幣乘數(shù)。

但是因?yàn)閲?guó)內(nèi)外疫情影響，居民停止消費(fèi)，出口加工企業(yè)停產(chǎn)，大部分企業(yè)緩慢復(fù)工，與正常情況相比，交易急劇減少。

交易減少，導(dǎo)致貨幣派生傳導(dǎo)鏈戛然而止，換句話說(shuō)，很多基于信用的交易消失掉了，比如對(duì)于停工的企業(yè)而言，不再需要銀行貸款。

貨幣乘數(shù)此時(shí)急劇縮小，雖然央媽大放水，但派生機(jī)制出了問(wèn)題，貨幣總量M2的增速未必會(huì)大爆發(fā)。

同樣道理，在疫情穩(wěn)定后，企業(yè)恢復(fù)信心，居民擴(kuò)大消費(fèi)，銀行信貸繼續(xù)傳導(dǎo)，貨幣乘數(shù)會(huì)慢慢恢復(fù)到疫情前的水平，此時(shí)由于基礎(chǔ)貨幣大漲，M2也會(huì)大幅升高。

反應(yīng)到微觀層面，企業(yè)由于更容易獲得信貸，生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，利潤(rùn)增加，員工收入增加，消費(fèi)增加，最終的最終，大家都更有錢(qián)了。

此時(shí)，居民對(duì)商品房的購(gòu)買(mǎi)力得到實(shí)質(zhì)性提升，水流到了房地產(chǎn)。

#4 預(yù)期

其實(shí)最重要的，還是預(yù)期。以上過(guò)程如果被預(yù)期到，開(kāi)發(fā)商拿地是不是更猛？居民是不是該買(mǎi)房？

yes or no,各位自行判斷呀！

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 央行之水勁兮，何以饗地產(chǎn)？