風財訊 作者：W＝T＝T
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三次延期之后，最新消息“蘇寧電器集團有限公司等38家公司實質合并重整草案”表決已落地，草案經南京中院確認順利通過，并同步核準了80億元共益債借款議案，將正式進入信托清償階段。
據悉，此次表決遵循《企業破產法》“人數過半+債權額占比三分之二以上”規則。總債權規模2387.3億元，其中初步確認債權1880.7億元(含971.2億元有財產擔保債權、864.68億元普通債權)；暫緩確認282.59億元，未申報224.01億元）。
此次蘇寧系重整涉及3105家債權人，以供應商和上下游企業為主。重整的核心路徑是“把相關權益和資產打包進一個重整信托計劃，債權人變為信托受益人，通過信托收益逐步拿回欠款”。
從債務規模來看，蘇寧系無論從總債權規模還是確認債權規模，都高于金科股份(涉及債務1470億元)、杉杉集團(涉及債務335.5億元)，在今年重整案規模中數一數二。
另值得關注的是，中信金融與東方資產聯合體擬投的“80億元共益債”已得到同步核準。這是兩大國企為“蘇寧系”破產重整提供的專項借款，該筆資金將專項用于南京仙林、鼓樓及安徽滁州、安慶4個在建項目續建。
該次合作目前雙方已簽署框架協議，等待集團總部最終決策。首期14億元放款需滿足六大硬性條件，目前已達成 “法院裁定批準重整計劃”“優先受償權確認” 兩項核心條件，剩余四項（項目債權人協議簽署、資金封閉管控方案等）預計2026年1月前完成。
蘇寧全國項目“大洗牌” 有的賣、有的留
資料顯示，此次“蘇寧系”重整的資產清算價值僅410.05億元，較賬面資產968.39億元縮水超57%，可謂嚴重“資不抵債”。業內測算，若按清算模式，普通債權清償率僅約3.5%。
雖然資產縮水了，但仍有一定價值。根據草案，此次重整明確將蘇寧系資產劃分為“保留運營”與“處置變現”兩大類，分別由新蘇寧集團與南京眾城資產管理公司承接，處置路徑清晰。
其中，保留運營資產（歸新蘇寧集團）幾乎都是高流動性、可持續收益的優質資產，包括蘇寧置業在南京、無錫、徐州、鎮江的5個已建成商業綜合體，上述4個獲共益債支持的在建項目，上海蘇寧房地產部分股權、8家合作項目公司部分股權，9項不動產REITs份額，以及蘇寧易購股票、上海星圖金融股權等。
據悉，新蘇寧集團還將新設“蘇寧商業生活集團”，持有銀河物管及蘇寧商管100%股權，負責商業管理、物業管理等輕資產運營。
此外，處置變現資產（歸南京眾城公司）則主要是西安高新蘇寧廣場及部分非核心項目股權。其中，南京眾城需在重整計劃獲批后2年內完成處置，優先通過股權轉讓、資產拍賣回收資金；若2年內未實質性盤活，將強制劃轉變現。其中，西安高新蘇寧廣場因“復工資金缺口大、短期收益預期弱”未納入共益債范圍，目前暫無外部投資意向。
還債傾斜中小供應商 張近東從“千億老板”到“凈身還債”
“蘇寧系”作為曾經的零售一哥、南京最主要的企業之一，今次如此大規模的合并重整，影響范圍也不容小覷。
草案顯示，10萬元以下的普通債權、100萬元以下的有財產擔保債權和稅款債權，能獲得“現金優先清償”。體現出對小型供應商、個人債權人等的保護。
大額債權則轉信托份額。其中，有財產擔保債權，超過100萬元的部分，每1元債權兌換1份優先級信托份額。
普通債權中，超過10萬元的部分，一種是“每1元債權兌換1份普通級信托份額”，一種是提供更高比例的現金清償，但超出部分予以豁免(針對對債權總額在50萬以下的非金融債權人)。
整體而言，相比清算模式下3.5%的清償率，信托模式提供更高潛在收益，但需承擔共益債項目銷售不及預期、商業綜合體租金下滑等市場風險。
值得注意的是，作為蘇寧系原實控人——張近東，此次重整對其資產與控制權會產生根本性影響。
資產層面，由于全部個人資產（含約28.86億元市值的蘇寧易購股票）全額注入信托計劃，原始股東在38家公司的股權權益在法律上“清零”，張近東被戲稱為“凈身還債”。
但目前張近東持有的蘇寧易購股票中，11億股已質押、5.4億股被凍結，實際可注入的自有資產有限；如果張近東存在“未披露的境內外財產”，債權人可以恢復追索。
據悉，張近東父子目前仍面臨境外債權人全球追索（含香港凍結、紐約法院傳票等），可能波及境內資產處置進度。
不過重整后，張近東依然能通過治理結構保留核心話語權。因為張近東方面在新蘇寧集團9席董事會中擁有5席提名權，南京眾城公司9席中擁有4席提名權。
這體現出，債權人對張近東業務經驗表示認可，但也意味著其需對資產運營成效負責——若決策失誤導致資產貶值、債務清償困難，不僅可能失去剩余控制權，還可能面臨債權人恢復追索個人擔保責任的風險。
福兮禍兮，新蘇寧能否以合并重整為起點迎來新生，張近東家族將迎來怎樣的新發展，市場會給出最真實的答案。
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主編｜王婷婷
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