作者：債券球

來源：債券球（ID：bonds-ball）

3月25日，多家平臺報道了國務院國資委下發的管控地方國有企業債務風險的指導意見，縱觀意見內容，筆者以為從國家層面對于國有企業的債務問題處理，已經形成了較為清晰的處理模式，市場中的從業者自當理清思路，做好應對策略。

一、處理模式：防-疏-堵-違約

處理模式主要體現在報道指出的4條內容，其實從內容排序上，筆者以為1、3、4條放在前面，第2條放在后面，也許會更加妥當。

（一）防

從內容來看，第3條、第4條和第1條的部分內容都體現了“防”概念。

1、第3條

主要集中于風險預警機制的要求，通過檢測臺賬、每月跟蹤和信息化等手段，進行動態檢測，爭取早發現、早應對。特別提出“一企一策”的要求，要求對于有債務問題的企業，制定特定措施，爭取穩妥化解債務風險（文中用的是“確?！保@是國家層面的意志，從實務角度來看，用爭取可能會更加合適一些）。

2、第4條

主要關于資產負債率的控制問題，更準確一點是關于有息負債的把控。至于何為合理，各行各業不同，各家企業不同，作為意見，難以給出具體比例，是可以理解的事情。該條意見也提出了權益類永續品種的問題，這點跟房地產三道紅線里面的一條頗為相似，說白了，負債偽裝成權益，有點不地道。

3、第1條

第1條前兩段的重點還是體現了防的概念，無論是從全生命周期管理，還是債券分門別類，滾動監測，目的還是早發現、早應對。

4、其他

意見中還有一些其他方面的要求，比如對外擔保、高風險業務等，基本也是體現防的概念。

（二）疏

疏主要體現在第1條最后一段的前半部分，包括與發行人商討處置方案，比如債券展期、置換等，主要思路是用時間換空間，避免債券違約。

（三）堵

意見里說的是借鑒央企信用保障基金，其實目前有些省份已經成立了類似的基金，比如地方政府償債保障基金制度，這基本也是防止違約的最后一道防線。

（四）違約

如果通過防、疏、堵還是無法解決債務問題，債券違約也就勢在必行。第2條的內容主要集中在，如果發生違約了，應該如何處理，比如嚴防惡意逃廢債，這些基本也是結合市場上已經發生的事件，表明政府的態度。

二、如何應對

從處理模式，可以看出，從政府層面來看，需要嚴防違約，但是違約也不是必須禁止，優勝劣汰也是資本市場的合理現象之一。作為市場上的你我，應該如何應對？目前國企可以從行業屬性大致可以分為兩大類：產業和城投。

（一）產業

對于產業類國企，其實分析起來困難比較大。目前市場上，對于產業分析比較多的是股票研究，但是債畢竟不是股，是要還的，股的分析套路難以照搬到債的套路上。就債來說，其成色幾何，可能評級是重要指標之一，然而無論是外評，還是內評，過去幾年中均遭遇過滑鐵盧。

那么未來應當如何處理做呢？筆者以為，對產業類國企來說，企業的經營情況是重中之重，如果企業運營良好，營收可觀，同時結合債務規模，最終得到收支合理的結論，那么這家國企的可接受度就應當高一些，但是如果不能滿足上述要求，可能就要引起關注了。除了企業運營情況較好外，企業的背景，比如：股東、區域等，在分析國企信用能力的過程中，有時候也能起到比較關鍵的作用。具體就如上文的“一企一策”，仔細分析，詳細研究，千萬不能單方面迷信外評、評級模型等。

如果說債的分析具有藝術性的話，筆者以為其魅力主要體現在，定量和定性需要緊密結合，把控好定量和定性的度。就此，筆者以為信評人員的招聘，可以適度吸納一些一級市場人員，也許會起到畫龍點睛的作用。

（二）城投

作為信用債市場的基石，同時也是信用債市場的最后一道護城河，城投信仰已經奉行多年，作為市場上的從業者，尤其是二級應當如何把握？筆者以為，閉著眼睛亂買，自然是不可取，就目前情況來看，應當著眼于如下兩個方面：

1、區域分析

從近年來城投演化的情況來看，城投的區域屬性愈發強烈，大到信用事件，小到融資成本，大到按照省份劃分，小道地市，均或多或少出現了一定的分化。

2、一企一策

發到地區的城投是不是一定穩？其實也不好說。實務來看，不同企業的情況還是不太一樣，大到區域平臺的地位，小到具體經營、負債情況，都有一定的差異。

作為投資者，投哪些區域，投哪些企業，歸根結底，一方面，要結合區域、企業的具體情況，另一方面，還要根據自身所在機構的風險偏好，最終選擇合適的標的區域。

上述觀點未必公允，供參考。

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原標題： 對《地方國企債務風險管控意見》的一些觀點