作者：楊曉懌

來(lái)源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

一般我們所說(shuō)的地方債務(wù)，指的是地方政府債務(wù)，包括狹義地方債務(wù)和廣義政府債務(wù)兩類(lèi)。

狹義的地方債務(wù)，指地方政府依據(jù)《預(yù)算法》發(fā)行的地方政府債券。

這是當(dāng)下地方政府唯一合法的直接舉債模式，通常以省為單位集合發(fā)行，每年度的舉債總額度由全國(guó)人大審議，各省區(qū)的發(fā)行額度由財(cái)政部根據(jù)各地債務(wù)率、綜合需求予以確定。

比如2020年的全國(guó)地方債務(wù)額度是由經(jīng)第十三屆全國(guó)人民代表大會(huì)第三次會(huì)議審議批準(zhǔn)，2020年全國(guó)地方政府債務(wù)限額為288074.3億元。

但在地方債券中，也有品種之分：

一般債券，不確定具體用途、用于補(bǔ)充地方公共財(cái)力的債券。截止至2020年6月末的一般債券余額是124822億元。

專(zhuān)項(xiàng)債券，包括置換債券（2015年正式開(kāi)始發(fā)行地方債時(shí)置換存量地方債務(wù)所發(fā)行的債券）和項(xiàng)目自平衡專(zhuān)項(xiàng)債券（對(duì)應(yīng)具體項(xiàng)目發(fā)行、用項(xiàng)目產(chǎn)生的收入進(jìn)行償還）。截止至2020年6月末的專(zhuān)項(xiàng)債券是116761億元。

另外還有再融資債券（置換到期地方債的債券）。

*另外還有一種特殊情況，就是地方政府承接的世界銀行、亞投行等機(jī)構(gòu)的特殊貸款；這類(lèi)雖然不是政府債券，但也屬于政府負(fù)有償還責(zé)任的款項(xiàng)，自然也可以認(rèn)定是政府債務(wù)。如今非政府債券形式存量政府債務(wù)1889億元。

廣義的地方債務(wù)，是指政府及政府控制的企業(yè)負(fù)有償還義務(wù)的債務(wù)。

每個(gè)地區(qū)的政府都有一些企業(yè)專(zhuān)門(mén)從事公益性項(xiàng)目投資、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的企業(yè)，這些企業(yè)被稱(chēng)為“城投”或者“融資平臺(tái)”；這些企業(yè)與政府的職能相當(dāng)類(lèi)似，和政府的關(guān)系也是非常緊密的，所以這些企業(yè)的負(fù)債也可以認(rèn)為是政府負(fù)債。

因此，廣義的地方債務(wù)除了包括地方債券外，還包括政府負(fù)有支出責(zé)任、但還未支付的款項(xiàng)以及融資平臺(tái)的有息負(fù)債。這些債務(wù)主要包括：

政府開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目與政府與社會(huì)資本合作項(xiàng)目（PPP）產(chǎn)生的長(zhǎng)期應(yīng)付款。

融資平臺(tái)類(lèi)企業(yè)在市場(chǎng)上發(fā)行的債券。

融資平臺(tái)承接的政策性銀行貸款（國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行）。

融資平臺(tái)類(lèi)企業(yè)的銀行貸款、信托貸款、融資租賃、股權(quán)融資。

融資平臺(tái)類(lèi)企業(yè)在地方金交所等場(chǎng)所募集的非標(biāo)資金。

那么狹義和廣義政府債務(wù)之間的差距有多大呢？我們就拿這幾天很火的貴州舉例：截止至2019年末，貴州省的狹義債務(wù)是9673.38億元，廣義債務(wù)約23316億元。所以，官方定義的地方債務(wù)一直不高，但實(shí)際政府債務(wù)還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)這個(gè)水平的。

地方債務(wù)存在哪些風(fēng)險(xiǎn)呢？

這是近年來(lái)一直很熱門(mén)的話題。和地方債需要一分為二來(lái)討論一樣，地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)同樣需要從兩個(gè)不同的維度進(jìn)行分析。

狹義的地方債務(wù)，即地方政府債券。地方債券的地位等同于國(guó)債；2020年的地方債平均發(fā)行利率為一般債券3.12%，專(zhuān)項(xiàng)債券3.33%。如今的發(fā)行利率之低也能從側(cè)面印證地方債券的穩(wěn)固；所以地方債券的總體風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)是比較低的，但仍然有一些問(wèn)題沒(méi)有解決。

首先是期限錯(cuò)配問(wèn)題尚未完全解決。

地方債我國(guó)從2015年才開(kāi)始正式發(fā)行地方債，許多政策還在不斷調(diào)整完善過(guò)程中。在剛開(kāi)始發(fā)行地方債的那幾年，對(duì)債務(wù)期限較為謹(jǐn)慎，以3、5年期債券為主。尤其是在2015年還對(duì)之前的政府債務(wù)進(jìn)行了置換，發(fā)行了大量再融資債券。這些債券在2018年開(kāi)始就陸續(xù)到期，但現(xiàn)在的地方財(cái)政顯然是無(wú)力償還的，造成了一定的償付風(fēng)險(xiǎn)。

因此，從2019年開(kāi)始放寬了債券期限的問(wèn)題，之前到期的債務(wù)通過(guò)發(fā)行長(zhǎng)期限的再融資債券進(jìn)行置換；如今的平均發(fā)行期限已經(jīng)達(dá)到了一般債券14.7年，專(zhuān)項(xiàng)債券15.3年，使得近十年內(nèi)的地方債券都不會(huì)出現(xiàn)償付風(fēng)險(xiǎn)，但置換、消化之前的短期限債券還需要一定時(shí)間。

其次是專(zhuān)項(xiàng)債券的資金管理尚未完善。

專(zhuān)項(xiàng)債券是定向使用的，其中很大一部分是對(duì)應(yīng)具體項(xiàng)目發(fā)行的項(xiàng)目收益自平衡專(zhuān)項(xiàng)債券，這些項(xiàng)目的償債來(lái)源和其他地方債券由財(cái)政統(tǒng)籌是不同的，是用項(xiàng)目本身產(chǎn)生的收益來(lái)償還。如今這類(lèi)債券大量發(fā)行，在2019-2020年中就將發(fā)行5萬(wàn)億之多，配套的資金監(jiān)管、項(xiàng)目監(jiān)管制度卻至今仍未出臺(tái)，可以預(yù)計(jì)到未來(lái)其中隱含的風(fēng)險(xiǎn)。

以及，財(cái)稅改革仍在繼續(xù)，新的地方財(cái)政收入機(jī)制尚未完成。

地方財(cái)政的收入來(lái)自哪里？從感官印象上，似乎會(huì)認(rèn)為主要收入來(lái)自土地出讓?zhuān)坏珜?shí)際上近些年土地出讓收入在地方財(cái)政中的占比并未提高，甚至還有下降的趨向。對(duì)地方財(cái)政更重要的，中期是稅收收入，長(zhǎng)期是國(guó)有資本運(yùn)作。

過(guò)去，傳統(tǒng)的地方稅種是營(yíng)業(yè)稅，但在營(yíng)業(yè)稅改增值稅、成為中央與地方共享稅收后，地方財(cái)政的實(shí)際收入產(chǎn)生了明顯的滑坡，各地對(duì)中央財(cái)政分配的依賴(lài)程度進(jìn)一步加強(qiáng)。從當(dāng)下而言，這樣的財(cái)政結(jié)構(gòu)利于中央推行改革，但是從長(zhǎng)期發(fā)展來(lái)說(shuō)是不太健康的，未來(lái)還是要建立新的地方稅種、擴(kuò)充地方可用財(cái)力。這一趨勢(shì)在當(dāng)下已經(jīng)明朗，消費(fèi)稅已經(jīng)劃歸地方、正在進(jìn)行征收環(huán)節(jié)的改革；但財(cái)產(chǎn)性的稅收，如房產(chǎn)稅、遺產(chǎn)稅仍然難產(chǎn)。在新的地方稅種建立、實(shí)施之前，地方財(cái)政的壓力仍然會(huì)持續(xù)一段時(shí)間。

因此，狹義的地方債務(wù)，即地方政府債券并沒(méi)有想象中的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，只是還有一些細(xì)節(jié)需要調(diào)整。這一點(diǎn)我們通過(guò)財(cái)政部的公布數(shù)據(jù)也可以得到印證：

2019年全國(guó)地方一般公共預(yù)算本級(jí)收入101077億元，地方政府性基金預(yù)算本級(jí)收入80476億元。

這意味著地方政府目前存量的債券大概是年收入的1.6倍，考慮到債券的期限結(jié)構(gòu)正在拉長(zhǎng)，還本付息的結(jié)構(gòu)也正在多樣化（既有按逐年還本、也有到期一次性還本）、還可以發(fā)行再融資債券進(jìn)行置換，確實(shí)不構(gòu)成威脅地方財(cái)政的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。

實(shí)際上，我們一直談?wù)摰牡胤絺鶆?wù)問(wèn)題指的都是廣義的地方債務(wù)；和安全的地方債券相比，廣義的地方債務(wù)存在規(guī)模大、成本高、結(jié)構(gòu)亂、風(fēng)險(xiǎn)高等一系列問(wèn)題，是構(gòu)成地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要因素。

地方隱性債務(wù)情況嚴(yán)重，有許多政府負(fù)有責(zé)任的債務(wù)以地方債券之外的方式存在。如明股實(shí)債的不規(guī)范PPP、EPC+F（融資建設(shè)）、已被喊停的融資性政府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)等等。

這些債務(wù)的特點(diǎn)是政府負(fù)有償付責(zé)任，但未及時(shí)、足額納入財(cái)政預(yù)算，既加重了地方債務(wù)的負(fù)擔(dān)，又存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，有損害地方政府信用、產(chǎn)生違約事件的可能。因此，財(cái)政部在2019年推行了一輪“隱性債務(wù)置換”，通過(guò)財(cái)政協(xié)調(diào)金融機(jī)構(gòu)對(duì)隱性政府債務(wù)進(jìn)行置換，改善債務(wù)結(jié)構(gòu)和降低成本，降低隱性債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)，這一輪置換開(kāi)展的時(shí)間和規(guī)模并不大，從整體上來(lái)看，仍有許多存量債務(wù)未能解決，還在等待下一次化解機(jī)會(huì)。

融資平臺(tái)的非標(biāo)債務(wù)規(guī)模過(guò)大，許多地區(qū)存在長(zhǎng)期借新還舊，產(chǎn)生的債務(wù)壓力對(duì)地方綜合財(cái)力產(chǎn)生了很大的擠壓作用，導(dǎo)致積極財(cái)政的作用變得有限。“非標(biāo)債務(wù)”指的是非標(biāo)準(zhǔn)化債務(wù)，指地方融資平臺(tái)企業(yè)舉借的除銀行貸款、發(fā)行債券外債務(wù)的統(tǒng)稱(chēng)，主要是融資租賃、金融資產(chǎn)交易所定向融資產(chǎn)品、信托貸款等模式產(chǎn)生的債務(wù)；有相對(duì)隱蔽（總額很難統(tǒng)計(jì)）、成本高（顯著高于銀行貸款利率）、期限錯(cuò)配（期限短、近兩年償付壓力大）的特征。目前產(chǎn)生的所謂地方政府違約事件，都是這些非標(biāo)債務(wù)產(chǎn)生的問(wèn)題；且不僅牽涉到地方債務(wù)，又涉及到金融業(yè)的影子銀行業(yè)務(wù)、違規(guī)募集等問(wèn)題，可謂盤(pán)根錯(cuò)節(jié)，是地方債務(wù)問(wèn)題中的深水區(qū)。

受近年來(lái)財(cái)政乏力的影響，廣義的地方債務(wù)增速較快，尤其今年受疫情影響后，地方財(cái)政收入產(chǎn)生了明顯的下降，進(jìn)而再次導(dǎo)致地方對(duì)融資平臺(tái)等表外融資產(chǎn)生更大的依賴(lài)。這使得未來(lái)廣義債務(wù)的走向充滿了不確定性，可謂是一波未平、一波又起。

因此，地方債務(wù)的主要風(fēng)險(xiǎn)并不在于真正的地方政府債務(wù)、地方政府債券；而在于廣義的、以企業(yè)為主體存在的各類(lèi)與政府有關(guān)的企業(yè)債務(wù)，以及與之盤(pán)根錯(cuò)節(jié)、緩慢推進(jìn)改革的金融深水區(qū)。

當(dāng)然了，這些問(wèn)題也一直是監(jiān)管聚焦的重點(diǎn)領(lǐng)域，每個(gè)階段的工作均有提及；但要如何解決這些問(wèn)題，需要的不僅是時(shí)間，還必然有大刀闊斧的改革。

未來(lái)五年，依然將是財(cái)稅制度、金融改革的密集期。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 地方債務(wù)現(xiàn)狀如何？有哪些風(fēng)險(xiǎn)？